江苏银行(600919)：业绩稳健；零售不良率改善
资产端：科研技术行业贷款高增；个人活期增长改善。2024 年生息资产同比增16%，贷款（含票据）同比增10.7%（3Q24 同比+17%），主要是票据增速大幅转负，同比-22%。全年信贷新增占比结构来看，前三名分别为政信类（48.5%）、制造业（24.4%）、科研技术地质（19.6%）。其中科研技术行业同比高增141.1%，占比新增同比大幅提升16.1%，占存量总贷款比重提升至3.2%，接近房地产贷款的3.4%。零售中，按揭、信用卡、消费贷、经营贷均维持正增长，占比新增分别为2.5%、2.2%、4.2%、2.1%。
负债端：个人活期增长改善，各项存款均维持较高增速。存款同比增12.8%。对公活期同比增12.7%，个人活期同比增9.1%，企业定期同比+34.9%，个人定期同比增17.3%。定期存款占比66.3%，同比上升6.6 个百分点。
2024 净非息收入同比增长14.6%（3Q24 同比+16.9%），占比营收同比提升1.6 个点至30.6%。1、手续费增速转正，同比+3.3%（3Q24 同比-11.9%）。零售AUM 同比高增14.5%至1.42 万亿，其中，非储蓄AUM 同比高增12.3%至5971 亿。理财规模同比高增21.1%至6300 亿。2、其他非息同比+17.4%（3Q24 同比+26.2%），占比营收同比提升1.8 个点至25.1%。
资产质量1、不良维度——不良率为0.89%，较三季度持平。累计年化不良净生成率环比上升20bp 至1.41%。未来不良压力方面，关注类贷款占比1.40%，环比小幅改善5bp，同比抬升8bp。2、逾期维度——逾期率与上半年持平。4Q24 逾期率为1.12%，比上半年持平，同比上升8bp。逾期占比不良上升37bp 至126.05%。3、拨备维度——拨备环比稳定。环比下降0.94 个百分点至350.09%。
行业不良率来看：零售不良率改善。（1）对公：不良率较1H24 上升7bp 至0.88%，房地产不良率明显收窄，较半年度下降63bp 至2.20%，文娱不良率下降15bp 至0.82%。（1）零售：测算不良率（含经营贷）较半年度下降15bp 至1.06%。个人经营贷不良率较半年度上升46bp 至2.04%。
投资建议：业绩持续性强，资产分布均衡，资产质量稳健。2025E、2026E、2027E PB0.72 X/0.57X/0.57X；PE 5.28X/4.96X/4.70X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：
一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。
维持“买入”评级。
根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计2025E/2026E 净利润350/372 亿（原值347/378 亿），增加2027E 净利润预测395亿。
风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。