非银金融行业周报：非银板块有望持续受益于政策红利
保险：本周申万保险II 指数收涨2.35%，跑赢沪深300 指数1.76pct。 监管明确下阶段个险渠道高质量发展的“三板斧”。4 月18 日，金管局印发《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》(简称“《通知》”)，既标志着“报行合一”的全渠道落地，也标志着个险渠道全面步入与高质量发展趋势相匹配的改革转型阶段。《通知》明确下阶段个险渠道高质量发展的“三板斧”：1）提升队伍专业化、职业化及福利水平，拓宽供给渠道；2）深化个险“报行合一”，加强成本管控；3）增强长期服务能力，坚持以客户为中心，强化合规及风险管理。个险渠道是人身险行业的核心渠道，在下阶段保险产品逐步被纳入居民财富管理生态圈的进程中仍将扮演关键角色。2019 年以来，受人口红利消减等因素影响，基于代理人“大进大出”获客的粗放式发展模式难以为继，队伍规模持续下滑，头部公司积极推动高质量转型，前瞻性推出优化代理人基本法等改革举措，取得明显成效，但依然尚未完成代理人职业化、专业化转型进程。随着医保改革、养老金融持续推进，保险将在多层次社会保障体系建设中承担更为重要的角色。个险“报行合一”有望提升渠道NBVM 水平及费差益空间，引导险企聚焦构建产品及服务竞争力；建立“多劳多得”、递延式激励机制有助于打破基于“血缘”关系构建的利益分配机制，提升一线代理人的收入水平及稳定性，优化代理人供给及保单质量；推动代理人高质量转型有助于提升复购及转介绍的新业务贡献，为保险纳入财富管理生态圈、多层次社会保障体系建设按下“加速键”。
券商：本周申万券商II 指数收涨0.07%，跑输沪深300 指数0.52pct。1）2025 年 4月 18 日，中国证券业协会发布了《证券公司并表管理指引（试行）》（以下简称《指引》），标志券商并表管理从试点阶段扩展至全行业，是对券商监管框架的一次体系化升级。《指引》具备四大看点：一是明确并表管理范围，全面覆盖表内外、境内外、本外币业务。二是明确并表管理各要素的管理要求，加强对子公司及业务条线的垂直管理。三是配套制定行业并表管理风控指标计算标准。四是设置差异化过渡期。《指引》有望提升券商全面风险管理能力，加强对子公司及业务条线的 “垂直化” 管理，券商母子公司间协同合作趋势有望加快。大型券商凭借更强的人才、技术和系统优势，更容易适应并表管理要求，行业集中度或将进一步提升。2）经纪与自营为券商一季度业绩重要催化剂。未来两周，券商将集中披露一季报，截至本周末，统计范围内49 家券商中，12家券商披露业绩快报/业绩预告。从已披露券商的业绩情况来看，东北证券、国泰海通、东吴证券归母净利润同比增速下限分别为859.84%/350%/100%，同比增速位居前列。
从业绩增长的驱动因素来看，经纪、自营、投行业务同比增长较快。从行业基本面来看，成交额同比高增叠加权益市场区间涨幅较大或为业绩增长主因。2025 年一季度，沪深北日均成交额15,248.3 亿元，同比增长70.2%。自2025 年1 月13 日，沪深300 指数阶段性跌至3722 点后，指数一度反弹至3 月19 日的4010 点，区间涨幅7.7%。
投资分析意见：保险：政策预期及关税摩擦边际变化态势下，建议重点关注高弹性的寿险标的及基本面稳健的标的。4 月18 日国常会提出“加大逆周期调节力度……着力促消费扩内需……要持续稳定股市，持续推动房地产市场平稳健康发展。相关举措一旦推出，要直达企业和群众，提高落地效率，确保实施效果”；4 月17 日，美国总统特朗普表示对中美达成协议有信心，下阶段关税摩擦或将迎来转机。政策预期及关税摩擦边际变化态势下，我们推荐新华保险、中国人保、中国平安、中国太保、中国财险。券商：我们看好资本市场政策发力稳市及行业监管政策加快证券行业高质量发展带来的业绩弹性机会。并购重组逻辑：我们推荐中国银河 A+H、中金公司 A+H、广发证券、中信证券、国泰海通。业绩弹性逻辑：我们建议关注 a）业绩对交投敏感性高、客户入金优势稳固的东方财富、招商证券；b）资金充足且估值较低的华泰证券。此外，考虑到前期受美国关税影响，券商 H 股被错杀导致跌幅更大、估值更低，我们推荐关注港股券商补涨弹性。
风险提示：保险：1）政策推进不及预期；2）资本市场波动；3）长端利率下移；4）大灾影响超预期。券商：1）经济下行；2）流动性收紧；3）券商间并购重组推进不及预期。