3月信贷社融点评：信贷显著超预期
零售贷款边际修复，公司贷款显著发力。
数据概览：2025 年3 月社融新增5.9 万亿，同比多增1.1 万亿，余额同比增长8.4%，增速环比扩大0.2pc；人民币信贷新增3.6 万亿，同比多增5500 亿，余额同比增长7.5%，增速环比扩大0.2pc。2025 年3 月M1（口径修订后）同比增速为1.6%，增速环比扩大1.5pc；M2 增速环比持平于7.0%。
信贷：企业贷款显示一定韧性。2025 年3 月人民币信贷新增3.6 万亿，同比多增5500 亿。其中，居民贷款新增9853 亿，同比多增447 亿。企业实体贷款（不含票据）新增3.0 万亿，同比多增4400 亿，票据贴现和非银贷款总计负增3708 亿，同比少减750 亿。
（1）居民端，零售贷款边际修复。2025 年3 月居民短期贷款新增4841 亿，基本同比持平；居民中长贷新增5047 亿，同比多增531 亿。①利率调降或刺激短期需求。根据新京报报道，3 月末银行下调消费贷款利率，最低可至2.4%，但4 月后利率回归3%以上。利率调降可能短暂刺激居民短贷需求，但消费贷款修复的可持续性仍有待观察。②地产“小阳春”行情支撑中长贷回暖。3 月30 个监测城市成交规模为1230 万平方米，环比增长79%，同比上升4%。地产市场延续止跌回稳的态势。
（2）企业端，短贷集中发力，长贷数据显示平台贷款还款高峰已过。2025 年3 月企业短期贷款新增1.4 万亿，同比多增4600 亿；企业长贷新增1.6 万亿，同比少增200 亿。①实体信贷需求较强。根据NEX 报价，3 月末跨月转贴价格维持在2.05%-2.20%，银行信贷投放环比改善，银行对票据需求有所下降。②年内提前还款高峰已过。今年一季度特殊再融资专项债发行超过1.3 万亿，已发行全年总额度65%，我们预计置换债带来的还款高峰已过。根据金融时报报道，依据市场调研初步估算，对应置换的贷款约有1.6 万亿，还原后人民币贷款增速超过8%。
（3）贷款新发放利率环比企稳。根据金融时报报道，3 月份企业新发放贷款加权平均利率约3.3%，环比企稳，同比下降45bp；个人住房新发放贷款加权平均利率约3.1%，环比企稳，同比下降60bp。
（4）展望4 月，信贷需求可能有所回落。截至4 月11 日，半年国股利率下降至1.16%，较3 月末下降26bp。4 月是传统信贷小月，叠加外部环境对国内经济影响，4 月信贷需求可能有所回落。
社融：政府债+信贷双支撑。2025 年3 月社融新增5.9 万亿，同比多增1.1 万亿。
政府债券和人民币贷款为主要贡献项，企业债券为主要拖累项。①财政靠前发力。
3 月政府债券新增1.5 万亿，同比多增1.0 万亿。今年以来财政政策靠前发力，政府债券发行和财政支出节奏明显加快。1-3 月国债累计发行1.5 万亿，同比多增1.0万亿；地方政府债累计发行2.6 万亿，同比多增1.7 万亿，其中地方政府专项再融资债累计发行1.3 万亿，占比超过50%。②信贷或对企业债券形成置换效应。一季度债市发生显著调整，3 月5Y 期AA 企业债平均收益率2.53%，较2 月上行23bp，发行企业债券的利息支出显著增加。但企业贷款新发放利率环比企稳，保持历史低位。人民币信贷或对企业债券形成一定程度置换。
M1 和存款：经济活跃度提升。3 月M1 同比增速为1.6%，增速环比扩大1.5pc；M2 同比增速环比持平于7.0%。3 月人民币存款新增4.3 万亿，同比少增5500 亿，其中企业存款和居民存款分别同比多增7675 亿和2600 亿，非银存款同比少增1.3万亿，非银季末月显著走款。
投资建议：策略思维看银行，贸易战压力下驱动因素发生变化。风偏下行，意味着低波动银行占优；无风险利率下行，驱动高股息银行受宠；风险评价稳定，优先配置经济发达地区的银行。基于此，选股思路综合考虑低波动性、高股息率和资产分布区域。综合而言，A 股重点推荐经济发达地区的中小银行：浦发银行、
南京银行、江苏银行、成都银行，同时推荐低波的国有行；H 股关注高股息的中信银行、重庆银行、建设银行。
风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露，政策不及预期。