煤炭开采行业点评：“中特煤” 以行动书写担当
据“中国能源报”消息，国家能源集团4 月8 日宣布，作为国资委国有资本投资公司试点单位，坚定看好中国资本市场发展前景，积极支持控股上市公司高质量发展。国家能源集团旗下相关控股上市公司已发布公告，从公司生产运营整体平稳、优化提升投资者回报、集团公司持续注入优质资产等方面向市场传递坚定信心，全力维护资本市场平稳运行。下一步集团将持续支持各控股上市公司深耕主责主业，增强核心竞争力，持续推进资产整合，兑现同业竞争承诺，实现优质资产向上市公司集聚，增强上市公司核心竞争力。
据“中国中煤”消息，基于对我国经济长期向好的坚定信心，为维护资本市场平稳运行，提振投资者信心，支持控股上市公司持续、稳健、高质量发展，中国中煤于4 月8 日再次启动对旗下控股上市公司的股份增持计划。
基本面方面，把握行业本质属性，坚定信心、坚守定力。
当前煤价呈底部区域，无需悲观。根据中国煤炭资源网综合外媒报道，大宗商品巨头嘉能可（Glencore）旗下子公司塞雷洪公司（Cerrejon）近日表示，为应对煤炭价格长期下跌，公司每年将减少煤炭产量500~1000 万吨，减产后年产量将降至1100~1600万吨。俄罗斯副总理亚历山大·诺瓦克（Alexander Novak）告诉记者，2025 年俄罗斯煤炭产量预测会下调。据煤炭经济研究会报道，俄罗斯25Q1 铁路煤炭运输量同比降2%，且俄罗斯能源部提议为煤炭行业制定反危机计划。我们早前提出“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”的观点；此外，3 月初，我们在报告《煤价“一飞冲天”or“昙花一现”》中指出“煤价在短期小幅反弹后，仍面临2 次探底压力，其绝对底部取决于终端需求恢复情况以及国际煤炭市场的价格水平。无需过度在意短期价格波动节奏，本轮价格低点就是底部区域”。当前煤价已跌至我们此前预期的底部区域（650~686 元/吨），我们强调随着价格的进一步下探，诸多积极因素将陆续显现（如进口煤价格倒挂→进口数量下滑等），对后市亦无需过度悲观，曙光或现。
“跌价利空钝化→布局时机已至”。2 月底以来我们一直强调“跌价利空钝化→布局时机已至”，前期煤价虽加速探底，但值得注意的是龙头煤企于2 月21 日触底，随后中信煤炭指数于3 月5 日触底。价格跌vs 龙头煤企逆势上扬，其侧面早已说明市场对煤价下跌已有充分认识，属利空钝化。目前国内煤价已跌至我们预计的底部预期，煤价二阶导收窄，市场对跌价利空钝化，对边际利好反应更为敏感，正所谓“利空出尽、否极泰来”。
煤炭作为国内定价品种，其反而有望受益于我国稳增长、扩内需政策的进一步加码。
美方对华加征关税不断升级，后续我国出口方面虽面临一定压力，但与此同时，国内一系列稳投资、稳地产、促销费的扩内需政策有望再加码，财政方面亦有望继续加大逆周期调节力度，从而带动实物工作量快速回升。作为国内定价的煤炭、建材、黑色等商品反而有望因此受益。
筹码持续出清，风格占优。24Q2 以来，主动型基金对煤炭持仓不断下滑，伴随的是煤炭板块持续调整，截至24Q4 末，主动型基金煤炭持仓占比已跌至0.82%，且考虑到煤炭板块25Q1 仍延续调整，其持仓比例或进一步下滑。此外，煤炭作为高股息的代表之一，有望收益市场整体交易风格的变化。
多部委机构打出稳市组合拳，场外增量资金充足，我们认为“财务报表优异，低资本开支&现金流充裕，具备高分红、高股息的央企”尤为受益。
全国社会保障基金理事会：“近日己主动增持国内股票，近期将继续增持。在积极开展股票投资的同时实现基金安全和保值增值”。
中央汇金公司：“将继续秉持长期投资价值投资理念，积极支持资本市场健康发展”。
中国诚通：“拟使用股票回购增持再贷款资金1000 亿元，用于增持上市公司股票”。
中国国新：“以股票回购增持专项再贷款方式增持，首批金额为800 亿元”。
“一利稳定增长，五率持续优化”，着力提高央企控股上市公司质量，强化投资者回报。24年初，《学习时报》刊发国务院国资委党委署名文章《以新担当新作为开创国资央企高质量发展新局面》。文章提出“贯彻落实中央经济工作会议对今年经济工作的总体要求，国务院国资委对中央企业总体保持“一利五率”目标管理体系不变，具体要求是“一利稳定增长，五率持续优化”，即推动中央企业效益稳步提升，利润总额、净利润和归母净利润协同增长，净资产收益率、全员劳动生产率、营业现金比率同比改善”。
考虑到煤价属周期波动，煤炭企业或通过加大成本管控力度，保证企业效益稳步提升。以神华、中煤两大央企为例，在24 年煤价中枢明显下移的背景下，其业绩降幅显著低于煤价降幅，降本增效成效显著，诚意满满。
中国神华：24 年自产煤生产成本179 元/吨，同比持平，其中24Q4 成本164 元/吨，环比下滑11 元/吨；截至2024 年末，公司专项储备规模高达233 亿元。
中煤能源：24 年自产煤销售成本282 元/吨，同比下滑25 元/吨，其中24Q4 成本269元/吨，环比-2.1%；截至2024 年末，公司专项储备规模56 亿元。
加大回购注销、分红力度，推动资产注入，延申产业链布局均是提高ROE 的方向。国务院国资委4 月8 日表示，将全力支持推动中央企业及其控股上市公司主动作为，不断加大增持回购力度，切实维护全体股东权益，持续巩固市场对上市公司的信心，努力提升公司价值，充分彰显央企责任担当。同时，加大对央企市值管理工作的指导，引导中央企业持续为投资者打造负责任、有实绩、可持续、守规矩的价值投资优质标的，为促进资本市场健康稳定发展作出贡献。
一方面，我们预计公司会更加积极开展回购注销、现金分红；
一方面，上市公司通过集团资产注入、市场化并购重组等方式做优做强；
此外，延伸产业链布局（如发展煤化工、煤电一体化、清洁利用技术等，实现从原材料到产品的完整配套，最大限度地发挥协同效应，降低生产成本），形成“以煤为基、多元共生”的产业格局亦是提升自身竞争力，保证未来长远发展的重要举措。
中国神华：高分红+回购积极回报股东，资产注入做大做强。
分红方面：公司24 年拟派发现金股息2.26 元/股（含税），分红比例高达76.5%，以身作则，积极回报股东；以4 月8 日收盘价计，对应A 股股息5.8%，对应H 股股息7.9%；
回购方面：公司董事会已获得股东周年大会授予回购H 股股份的一般性授权；
资产注入方面：为减少潜在同业竞争，2025 年1 月，中国神华以85,264.95 万元对价收购国家能源集团所持国家能源集团杭锦能源有限责任公司100%股权。该交易已于2025 年2 月份完成交割。根据双方签订的避免同业竞争协议及其相关补充协议约定，目前国家能源集团和中国神华正在协商启动新一批的注资交易，继续推进煤炭优质资产注入中国神华，支持中国神华长远发展。
中煤能源：积极推进“两个联营”→打造新增长极，报表质量持续优化，未来高分红可期。
积极打造新的增长极：一方面，平朔矿区多业耦合园区有序布局，商品煤产量创近十年来新高，低热值煤电、光伏项目陆续建成投产；一方面，蒙陕区域加快打造“煤-电-化-新”致密产业链，大海则煤矿优质产能持续释放，乌审旗2×660MW 煤电一体化项目即将开工，图克10 万吨级“液态阳光”示范项目、陕西榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目加快建设。此外，里必煤矿、苇子沟煤矿建设有序推进，成为新的增长极。
报表质量持续优化：截至24 年末，公司付息债务636 亿元，较23 年末下降91 亿元，降幅12.6%，资本负债比率24.9%，较23 年下降3.6pct。伴随带息负债规模下降以及持续优化债务结构进一步降低综合资金成本等影响，公司24 年财务费用下降6.1 亿元，降幅20.3%，未来随着带息负债规模的下降和利率的下降，预计25 年财务费用依然呈现下降趋势。
未来分红比例有进一步提升空间：公司24 年末每股派发现金0.258 元，叠加中期0.221元，24 年每股累计派发现金0.479 元，分红比例33%；若叠加24 年特别派息0.113元，对应分红比例40.65%（以4 月8 日收盘价计，对应A 股股息5.9%，对应H 股股息8.5%）。当前虽受制于在建项目较多，分红比例不及中国神华，但未来随着上述煤矿、煤电、煤化项目建成投产落地，公司资本开支压力骤降，分红比例有望随之明显提升。
投资策略：
重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（H+A）；
重点推荐困境反转的中国秦发；
“绩优则股优”，绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；
弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。
风险提示：新建矿井加速投产。煤炭价格大幅下跌。煤炭需求不及预期。