国邦医药(605507)：医药特色原料药发力 关注动保品种利润弹性
公司24 年收入端表现稳健，利润端表现良好，Q4 单季度利润端同比增长快速。经营符合此前预期。分板块来看：1）医药原料药稳健经营，特色原料药发力。板块景气度保持在较高水平。2）动保产销两旺，主力品种价格企稳回升。公司盈利能力实现恢复，费用控制及现金流状况良好。与浙大创新合作，布局前沿领域。
展望未来，我们认为应关注：1）动保主力产品价格修复带来利润弹性；2）特色原料药持续发力；3）海外市场推动中间体业务增长。看好公司长期发展。
事件
公司发布2024 年年度报告及利润分配预案
3 月27 日，公司发布2024 年年度报告，24 年营收58.91 亿，同比+10.12%；归母净利润7.82 亿，同比+27.61%；扣非归母净利润7.62 亿，同比+28.66%。
利润分配预案：每10 股派发现金红利6 元（含税），共计派发现金红利人民币3.35 亿元。
简评
业绩符合预期，收入利润均保持良好增长
2024 年公司实现营收58.91 亿，同比+10.12%；归母净利润7.82 亿，同比+27.61%；扣非归母净利润7 .6 2亿，同比+28.66%。24Q4 营收14.73 亿，同比+13.64%；归母净利润2.03 亿，同比+64.28%；扣非归母净利润1 .9 7亿，同比+81.05%。公司全年收入端表现稳健，利润端表现良好，增速快于收入端。Q4 单季度利润端同比增长快速，环比增长16%，我们认为主要受益于公司原料药及动保品种价格比23 年同期有较好修复，业绩整体表现良好，经营符合此前预期。
医药原料药稳健经营，特色原料药发力：公司医药板块2024 年实现营业收入38.22 亿元，占总营业收入的64.89%，同比增长9.65%。板块经营亮点较多：1）规模化产品矩阵：目前公司生产销售的原料药和中间体产品超过70 个，其中销售收入超过5,000 万元的产品21 个，超过1 亿元的产品13 个。2）原料药板块大环内酯类及喹诺酮类主要品种价格在24Q4 稳中有升，大环内酯类主要品种阿奇霉素24Q4 报价1225 元/kg，环比2 4Q 3上涨5.8%，我们认为公司医药原料药板块景气度保持在较高水平，品种价格稳中有升为公司业绩带来正向贡献。
3）特色原料药发力：特色原料药产品布局30 余个，销售实现30%以上的增长，发展势头良好。
动保产销两旺，主力品种价格企稳回升。公司动保板块实现营业收入20.17 亿元，占总营业收入的34. 2 5%，同比增长9.94%。公司氟苯尼考、强力霉素、恩诺沙星等产品品牌优势明显，同时是马波沙星、沙拉沙星、地克珠利、环丙氨嗪、加米霉素等特色动保专用原料药主要供应商。2024 年公司动保业务优势进一步扩大：1）氟苯尼考产能利用率逐季提高，全年销售突破3,000 吨；2）强力霉素产销两旺，市场占有率稳步提升。公司积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司战略合作，2024 年氟苯尼考、强力霉素等产品进一步实现了市场占有率提升。
从价格表现来看，代表品种氟苯尼考价格处于底部阶段，Q4 均价192 元/ kg，环比Q3 上涨2.9%；强力霉素Q 4均价362 元/kg，环比Q3 上涨6.7%，后续随着供求关系优化，公司动保原料药板块有望为公司业绩带来更多增量。
与浙大创新合作，布局前沿领域。2025 年2 月，公司与浙江大学创新创业研究院开展战略合作，双方将在科技创新、成果转化、人才培养及产业孵化等方面开展深度合作，充分发挥各自优势，共同打造“产业需求+学科资源+项目孵化”的产学研合作模式。双方计划建设联合实验室，并建立常态化的产学研合作沟通机制，在A I仿制药、合成生物、活性材料等前沿领域展开联合攻关。产学研创新合作有望加速科研成果的高效转化。
盈利能力实现恢复，费用控制及现金流状况良好。公司2024 年毛利率25.00%（+1.59pct）；净利率13 .2 5%（+1.85pct）。盈利能力在2023 年基础上实现恢复，我们预计主要受益于医药原料药品种保持高景气，动保品种价格止跌回升，以及特色原料药发力拉动毛利率增长有关。费用方面，公司销售费用率1.35%（-0.04pct），管理费用率4.71%（-0.95pct），研发费用率3.65%（+0.09pct），财务费用率-0.51%（+0.36pct）。公司各项费用控制良好，研发投入强度保持。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额7.06 亿元，同比增长36.70%，经营性现金流状况良好，主要受益于本期公司业务规模扩大，销售商品收到的现金显著增加以及减少票据背书、增加票据开立金额所致。其他财务指标基本稳定。
未来展望：1）动保主力产品价格修复带来利润弹性：公司动保板块主力品种氟苯尼考、强力霉素此前受供求关系影响价格发生较大波动，目前强力霉素价格已在24Q2 以来自底部有所上涨，氟苯尼考价格已在2 4 Q 3 以来自底部有所上涨，后续随着落后产能逐步出清，供给侧有望得到优化；需求端随着规模化养殖推进和猪周期走出亏损底部，兽药使用量预计有望边际向上，看好公司动保业务企稳回升带来利润弹性。2）特色原料药持续发力：公司近年来积极进入特色原料药领域，目前公司已布局包括维格列汀、阿哌沙班、利伐沙班等在内的市场前景广阔、有望在专利悬崖背景下实现放量的特色原料药品种，米格列奈钙、阿折地平等品种则具有较强差异化竞争优势。2024 年公司成立独立的特色原料药经营管理团队，当年增长表现亮眼（超30%），看好后续特色原料药板块营收规模和经营效率持续提升，拉动公司盈利水平再上台阶。3）海外市场推动中间体业务增长：公司关键医药中间体业务，2024 年加大国际市场出口，出货量创历史新高。项目建设方面，24 年公司年产7 0 00 0吨关键医药中间体项目和年产1420 吨医药原料药及中间体技改项目有序推进。项目建设推进和海外市场开拓将带动公司中间体板块持续增长，并为公司医药和动保原料药及制剂业务提供产业链赋能，降低成本、提升供应稳定性。
盈利预测
我们预测2025-2027 年，公司营收分别为67.29、75.45 和83.74 亿元，分别同比增长14.2%、12.1%和11% ；归母净利润分别为9.33、11.27 和13.39 亿元，分别同比增长19.4%、20.7%和18.9%。折合EPS 分别为1. 6 7 元/股、2.02 元/股和2.4 元/股，对应PE 为12.6X、10.4X 和8.8X，维持“买入”评级。
风险提示
国际贸易环境变化风险。公司目前产品包括较多出口品种，境外收入占比接近一半，国际贸易整体环境和政策的变化存在不确定性。如果未来全球贸易摩擦进一步加剧可能对公司经营造成不利影响。
行业竞争加剧风险：目前公司主要产品所处市场竞争格局相对稳定，未来如果价格进一步上涨带来更多竞争者加入市场，竞争加剧可能导致公司盈利水平下降；此外印度等国际市场如有新增产能供应可能对公司相关品种价格带来影响。
主要产品价格波动风险：公司医药原料药核心业务板块拥有大环内酯类及喹诺酮类优势品类，大环内酯类产品价格近年来呈上涨态势，未来如价格发生明显波动将影响公司主营业务收入增长。