厦门象屿(600057)：逆周期韧性凸显 剔除坏账后归母净利润同比增长超7%
2024 年公司实现营业收入3666.7 亿元，同比下滑20.12%；归母净利润14.2 亿元，同比下降9.86%，剔除信用减值损失后公司实现归母净利润同比增长超7%。其中24Q4 实现营业收入689.7 亿元，同比下降23.7%，归母净利润5.3 亿元，同比+34.7%。
2024 年公司拟向全体股东每10 股派发现金股利2.5 元（含税），合计拟派发现金股利占公司2024 年度归母净利润（扣除永续债利息）的69%，逆周期下高速整体经营稳健。
公司于 2024 年 7 月 29 日发布公告，公司控股股东象屿集团拟整体受让公司对江苏德龙及其控股子公司的债权。根据评估初步结果和公司的会计政策，2024 年7-9 月，公司对德龙系相关债权计提坏账准备 2.11 亿元，减少公司当期“归属于母公司股东的净利润”1.58 亿元。
夯实可持续发展基本盘，新能源品类有望打开成长天花板大宗商品经营：2024 年实现主营业务收入3453 亿元，同比-21.4%。
其中金属矿产实现经营货量13984 万吨，同比+6.5%，期现毛利45.4 亿元，同比-12.34%。公司保持蒙煤进口优势，拓展非洲、东南亚等地区铝土矿、铬铁资源和中东、非洲、南美等地钢材市场，铬铁进口同比增长超30%，钢材出口同比增长超150%；
农产品经营货量1390 万吨，同比下降31.7%，期现毛利3.8 亿元。公司持续拓展服务型业务和进口业务，提升资产周转效率，在谷物原粮震荡下行的行业环境中，实现期现毛利扭亏为盈，保持业务经营回稳向好趋势。
能源化工货量7020 万吨，同比下降4.05%，期现毛利8.4 亿元，同比-20.1%。
新能源经营货量54 万吨， 同比+47.03%，实现期现毛利4.99 亿元，同比+45.85%。公司自2018 年起布局新能源供应链，专注锂电、光伏、储能三大赛道2024 年，公司新能源供应链期现毛利同比增长超45%，锂矿、碳酸锂经营量分别同比增长超160%、400%。
大宗商品物流：2024 年实现主营业务收入94.22 亿元，同比+33%。其中综合物流61.7 亿元，同比+11.4%；铁路物流28.5 亿元，同比+126.9%；农产品物流2.5亿元，同比-14.1%。
生产制造：2024 年实现收入111 亿元，同比+2.5%，毛利12.9 亿元，同比-1.9%。其中造船板块实现收入59 亿元，同比+24.8%，毛利10.7 亿元，同比+0.27%。截至2024 年末公司在手订单合计达 89 艘，在手订单排产至 2029 年；公司产能整体提升超 25%。2024 年8 月，公司通过司法拍卖方式竞得江苏宏强船舶重工有限公司核心资产，预计 2025 年中完成复工复产，投产后预计进一步提升造船板块整体产能 40-50%。
国际化拓展不断突破，发挥物贸联动优势
2024 年公司实现进出口及转口业务总额约 224 亿美元，其中进出口总额约 144亿美元，与“金砖”国家、“一带一路”沿线国家、南美洲及非洲国家合作金额同比增长超 50%，出口总额同比增长超60%。中国-印尼通道运量同比增长超50%，保持市占率领先；中国-越南和中国-泰国通道运量同比增长超 20%；中国-非洲通道运量同比增长 270%；铝产业链专业化物流业务量逆势增长超 45%。此
外，公司与西非优势铝土矿山达成设立合资航运公司的战略合作，借助合作方货量基础构建西非-中国航线自有运力，完善铝供应链布局。
盈利预测与估值
预计公司2025-2027 年营业收入4245、4783、5446 亿元，归母净利润分别为 20、25、29 亿元，对应 EPS 为 0.71、0.90、1.03 元。
分部估值法下，预计大宗供应链业务2025 年14.3 亿利润，以8x PE 估值，对应114 亿估值；考虑造船业务已签满2025 年闭口合同，且目前绝大部分交付订单都是在2021 年涨价后签订，利润释放有望加速，预计 2025 年5.7 亿元归母净利润，保守给予15x PE 估值，对应86 亿，分部估值法下公司合理估值为200 亿元，维持“买入”评级。
风险提示
1）大宗商品需求大幅下降； 2）造船业务新接订单不及预期等。