芭田股份(002170)：2024年公司盈利大幅改善 小高寨磷矿投产助推业绩增长
公司预计1Q25 归母净利润1.6-2.3 亿元，同比上涨203.27%-335.94%。
点评： 2024 年公司业绩明显提升，小高寨磷矿竣工进一步提升产能。2024年公司总体销售毛利率为27.66%，较上年同期上涨4.69pcts。2024 年公司财务费用同比增加92.80%，主要因为2024 年融资方式变化；销售费用同比减少21.76%；研发费用同比增长1.69%；管理费用同比下降6.18%。2024年公司销售净利率为12.38%，较上年同期上涨4.37pcts。我们认为，公司2024 年业绩上涨的原因是磷矿板块表现亮眼，磷矿采选行业销售收入同比增长81.62%。
2024 年公司经营活动产生的现金流量净额同比大幅上升。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为5.48 亿元，同比增加120.31%，主要因为2024年回款同比增加及支付材料供应商款项同比减少；投资性活动产生的现金流量净额为-4.15 亿元，同比上涨50.60%，主要原因是子公司贵州芭田小高寨磷矿工程项目、选矿项目及贵州芭田新能源工程项目、韶关芭田新型肥料建设项目建设投入同比减少所致。筹资活动产生的现金流量净额为2.56 亿元，同比下降48.31%，因为偿还到期的银行借款及票据融资款同比增加所致。
期末现金及现金等价物余额为4.97 亿元，同比增加355.45%。应收账款1.70亿元，同比上涨132.50%，应收账款周转率下降，从2023 年的36.67 次变为27.25 次。存货周转率同比下降，从2023 年同期的5.00 次变为3.93 次。
2024 年磷矿石价格持续高位运行，磷化工高景气有望延续。根据百川盈孚，自2024 年开年以来，磷矿石价格持续坚挺，尤其在云贵鄂三主产区，价格始终保持高位。根据wind 数据，1Q24-4Q24 磷矿石各季度均价分别为1009.
27/1009.42/1017.03/1018 元/吨，同比分别为-4.78%/-1.65%/13.85%/3.34%；环比分别为2.45%/0.02%/0.75/0.10%。根据中国化肥信息网，从产量来看，全球磷矿石产量在2017 年达到历史高峰，此后受国内磷矿石供给侧改革影响，全球产量整体下滑，2023 年预计中国磷矿石产量0.9 亿吨，相较于2018 年下降3%。同时，自2017 年起，磷矿石的小产能退出情况较明确，尤其是30 万吨以下的小矿山，2016-2023 年国内年均磷矿退出产能高达44
0 万吨，供应端的偏紧趋势明显。根据公司2024 年报，子公司贵州芭田生态工程有限公司小高寨磷矿200 万吨/年一期工程，于2025 年1 月23 日通过安全设施竣工验收，于2025 年2 月10 日取得《安全生产许可证》，于2025 年1 月31 日达到预定可使用状态，由建设期进入生产期。我们认为，随着磷矿项目的投产与扩建，公司未来磷矿石产能有望进一步提升，提升公司资源优势，拉动业绩持续上涨。
复合肥行业需求具有韧性，长期向好。2024 年复合肥价格走势较弱，根据wind 数据， 1Q24-4Q24 复合肥均价分别为
2997.68/2945.61/2902.15/2801.14 元/ 吨， 同比分别为-13.42%/-8.00%/-0.14%/-7.08% ， 环比分别为-0.56%/-1.74%/-1.48%/-3.48%。
长期来看，粮食增产需求仍持续增长，有望提振复合肥下游消费：根据中华人民共和国政府官网，2024 年，全国粮食总产量14130 亿斤，比上年增加222 亿斤，同比增长1.6%，在连续9 年达到1.3 万亿斤的基础上，首次突破1.4 万亿斤，实现高位增产；此外，2025 年中央一号文件提出要深入推进粮油作物大面积单产提升行动，加力落实新一轮千亿斤粮食产能提升任务，或将利好复合肥需求。
根据中国化肥信息网，进入2025 年，需求端随着春耕阶段进入后期，复合肥终端市场需求逐步转淡；供给端2-3 月份原料价格上涨对企业出厂价形成一定支撑，带动阶段性价格上涨，但随着原料端价格回落，企业报价重心随之下移。截至2025 年4 月16 日，45%氯基复合肥主流出厂价格维持在2500–2600 元/吨，45%硫基产品价格在2950–3050 元/吨，而高氮型（40%含量）复合肥报价约在2000–2100 元/吨。原料方面，尿素价格自高位回落，尽管有短暂反弹，但主流区域均价仍下降70–100 元/吨，成为复合肥成本端承压的主要因素。我们认为，复合肥市场长期看其需求具备韧性，行业有望在筑底后迎来回暖，需关注政策导向及国际形势对需求预期的进一步影响。
构建以磷矿资源为基础的农业产业链，持续推进新能源板块。根据公司2024年报，公司以磷矿资源为核心依托，构建涵盖上游资源获取、中游肥料生产、下游品牌种植的农业全产业链体系，有效增强产业安全与成本控制能力。同时，公司加快向新能源材料领域延伸，注册设立新能源子公司，切入磷酸铁、磷酸铁锂赛道，依托自身磷资源优势抢占新兴市场机遇。在农业现代化背景下，公司通过布局品牌种植平台，提升产业协同效率和产品附加值。整体来看，公司资源基础扎实，产业链布局完整。
投资建议：预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为45.30/53.97/58.45亿元，实现归母净利润分别为10.16/12.92/14.08 亿元，对应EPS 分别为1.05/1.34/1.46 元，当前股价对应的PE 倍数分别为9.4X、7.4X、6.7X。我们基于以下两个方面：1）小高寨磷矿一期项目投产，产能爬坡将推动磷化工一体化协同，强化公司资源保障和成本优势，看好磷化工高景气延续；2）复合肥市场长期看其需求具备韧性，行业有望在筑底后迎来回暖。我们看好磷化工景气上行及公司资源优势，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争及市场风险；在建项目推进不及预期；原材料价格波动风险；磷矿价格波动风险等。