盾安环境(002011)：Q4冷配、汽零收入快速提升 减值转回增厚业绩
Q4 制冷配件收入同比快速提升：2024 年底的“以旧换新”国补刺激空调更新需求释放，有效带动盾安制冷配件销量提升。据产业在线数据显示，2024Q4 盾安截止阀、四通阀、电子膨胀阀销量YoY+28.0%/+51.6%/+64.9%。我们推断，Q4 盾安制冷配件业务收入同比快速增长。展望后续，2025 年“以旧换新”政策加力扩围，单个消费者购买空调产品最多可补贴数量从1 件增加至3 件，有望刺激空调更新需求持续释放，进而带动上游制冷零部件需求提升。
Q4 汽车热管理收入高速增长：2024H2 盾安汽车热管理收入5.5亿元，YoY+62.9%。我们推断Q4 盾安汽车热管理收入亦保持较高增速。盾安凭借制冷技术基础，积极拓展延伸新能源汽车热管理业务，已进入比亚迪、上汽、吉利等国内知名汽车主机厂的供应体系，有望受益于下游客户新能源汽车销量提升。
Q4 单季毛销差稳定，管理、研发费用率有所提升：Q4 盾安毛销差为15.9%，同比持平。受股权支付费用增加影响，Q4 盾安管理费用率同比+0.7pct。公司加大研发费用投入，Q4 研发费用率同比+0.2pct。
Q4 单季盈利能力同比明显提升：Q4 盾安归母净利率为11.9%，同比+5.1pct。公司单季净利率同比明显改善，主要因为前期计提的信用减值损失随着应收账款回收而转回，Q4 信用减值损失占收入的比例同比+6.2pct。后续，随着公司持续拓展高毛利的商用制冷配件和热管理业务，盈利能力有望持续改善。
Q4 经营性现金流同比减少：盾安Q4 经营性现金流净额6.0 亿元，YoY-46.0%。公司经营性现金流有所减少，主要因为销售商品、提供劳务收到的现金YoY-11.0%，且购买商品、接受劳务支付的现金YoY+61.3%。
投资建议：盾安是制冷元器件行业龙头企业，积极拓展制冷设备和新能源汽车热管理业务，盈利能力有望持续提升。预计公司2025 年~2027 年的EPS 分别为1.10/1.25/1.49 元，维持买入-A
的投资评级，给予公司2025 年15 倍动态市盈率，相当于6 个月目标价16.47 元。
风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，客户开拓不及预期风险。