黔源电力(002039)：Q1利润高增 大股东增持提振信心
2024 年公司发电量同比+1.5%，水电电价同比下降主要受基数影响2024 年，公司整体发电量同比+1.5%至70.51 亿千瓦时，其中水电发电量同比+3.3%至63.31 亿千瓦时，光伏发电量同比-12.2%至7.20 亿千瓦时，我们认为主要受来水和光照条件同比变化影响。公司2024 年水电平均上网电价（含税）同比-3.6%至0.3052 元/千瓦时，主要系2023 年起公司不再承担“黔电送粤”分摊电量0.0276 元/千瓦时电价扣减，2023 年冲回2022年基于谨慎性原则暂估的25.14 亿千瓦时“黔电送粤”电量扣减电费，导致2023 年电价基数较高。公司水电按照核准电价上网，电价有望保持稳定。
1Q25 来水同比大幅偏丰，公司归母净利润有望同比高增1Q25，公司水电站所在流域来水同比偏丰62.7%，促使公司上网电量同比大幅增长59.4%至9.18 亿千瓦时，归母净利润有望同比增长330%-365%至4972.15-5376.86 万元。公司4 月15 日收到控股股东华电集团告知函，基于对中国资本市场的坚定信心、对公司投资价值的认可和未来发展前景的信心，华电集团拟通过控股子公司中国华电集团产融控股有限公司增持黔源电力股份，累计增持比例不低于公司总股本的0.85%且不超过总股本的1.70%，增持期限为上市公司公告之日起6 个月内。
目标价17.94 元，维持“买入”评级
考虑2024 年公司管理费用超出我们预期6.6%，我们上调公司2025-26 年管理费用7.7%/6.3%，从而下调归母净利润5.1%/7.2%至3.41/3.73 亿元，2027 年归母净利预测为4.52 亿元，对应EPS 为0.80/0.87/1.06 元，2025-26E 平均EPS 0.83 元。参考可比公司2025-26E PE 的Wind 一致预期均值16.9x，考虑公司分红比例有较大提升潜力、从而现金流价值在估值上的体现有望增强，且市值管理举措有望增强市场对公司信心，给予公司21.5x 2025-26E 平均PE，对应目标价17.94 元（前值16.47 元基于18.5x2025-26E 平均PE）。
风险提示：来水/分红比例提升不及预期，电价政策变化风险。