九丰能源(605090)：能源终端稳增长 高股息与回购并举
天然气终端市场扩大，单吨毛利有望企稳
2024 年公司天然气业务营收97.88 亿元（yoy-33%），毛利率提升2.73pp至10.01%；天然气销售与服务量达到274 万吨，其中销售量257 万吨（yoy+13%），主要得益于交通燃料、工业终端、燃气电厂需求增长。我们测算2024 年清洁能源销售单吨毛利449 元/吨（yoy-20%），主要受到现货占比上升影响。公司稳步扩大终端市场规模、顺价能力突出，我们预计2025年天然气销售量有望达到285 万吨、单吨毛利有望同比持平。
特种气体业务突破，中长期贡献业绩增量
2024 年公司氦气销量38 万方，覆盖航天、半导体客户；1Q25 销量超8 万方（yoy+40%），终端零售加速。2024 年公司氢气产销量8,768 万方，海南商业航天发射场液氢项目成功配套，标志性项目验证技术实力。湖南艾尔希二期、江苏镇江工业气体项目推进，产能布局深化。
财务结构优化，股东回报力度加大
2024 年公司经营活动现金流净额20.47 亿元，净现比1.21、体现高质量盈利。截至1Q25 期末公司货币资金54.09 亿元，资产负债率维持低位（32.65%），抗风险能力突出。2024 年公司拟派发现金分红7.5 亿元（含税），叠加特别分红0.3 亿元，合计派发7.8 亿元，达成派息计划；公司年内完成股份回购1 亿元，并计划于2025 年继续回购2~3 亿元。
小幅下调盈利预测与目标价
我们将公司2025-26 年EPS 下调4%/6%至2.67/3.07 元、预计2027 年EPS为3.52 元，预测期三年CAGR 11%。Wind 一致预期下天然气分销/特种气体2025 年PE 均值为12.1x/27.0x，公司2025-27 年归母净利CAGR 低于天然气分销和特种气体均值，给予公司2025 年12xPE，目标价至32.00 元（前值33.36 元，基于2025 年12xPE）。
风险提示： LNG/LPG 销量不达预期；商业航天项目推进不及预期；特种气体毛利率下降。