上海建工(600170)：归母净利高增 新兴业务打造第二增长曲线
归母净利润高增长，建筑施工主业进一步夯实。公司 2024 年实现营收3，002.17 亿元，同减 1.45%，归母净利润 21.68 亿元，同增 39.15%，扣非后归母净利润 6.13 亿元，同减 44.47%。分业务看，建筑施工实现营收 2，666.76亿元，同增 0.65%，占当期营收的 89.12%，同升 1.83pct。2024 年公司新签合同额 3890 亿元，同降 9.91%，分业务看，建筑施工新签合同额 3249 亿元，同降 7.01%，设计咨询新签合同额 190 亿元，同降 17.12%，建材工业新签合同 295 亿元，同增 4.47%，商品混凝土年产量保持 5000 万立方米能级，钢结构加工量 31 万吨。房产开发业务新签销售合同 93.3 亿元，同降 44.92%。房产开发业务毛利率显著回升。2024 年毛利率为 8.74%，同降 0.13pct，分业务看，建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城建投资毛利率分别为7.03%/23.05%/13.64%/9.78%/89.78%，分别 同比-0.46pct/-0.44pct/-0.05pct/8.75pct/-0.22pct。净利率为 0.71%，同升 0.17pct。房产业务持续推进建设、销售、经营，加速资产周转，惠南镇“城中村”旧改、嘉定菊园长租公寓等项目顺利推进，长租公寓“玥里”对外营业，毛利率显著回升。由于行业竞争等因素，建筑施工、设计咨询和建材工业毛利率略有下滑。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为 121.33 亿元，同比少流入 42.17%。
新兴业务打造“第二增长曲线”。公司持续深化"1+7+X”国内区域市场拓展格局，重点布局华南、华中、海南、西南、京津冀、雄安、东北等区域。公司积极打造“第二增长曲线”，2024 年城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、建筑服务业、新基建领域六大新兴业务新签合同额近千亿元，与2023 年基本持平。其中城市更新新签合同 121 亿元，同增 9.1%，水利水务新签合同105亿元，同增17.8%，新基建新签合同278亿元，同增67.9%。
投资建议：预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 22.92、24.72、26.76 亿元，分别同比+5.74%/+7.84%/+8.25%，对应P/E分别为9.89/9.17/8.47x，维持“推荐”评级。
风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。