家用电器行业简评报告：美国关税落地后 家电&两轮车买什么？
中美关税政策发生巨大变化后，家电&两轮车板块投资如何做成为核心问题。我们在这里核心推荐三条主线：1）需求端不受任何影响，且持续受益成本端红利和行业高景气度的两轮车板块，重点推荐龙头标的雅迪控股、爱玛科技；2）受益于关税政策调整之后黑电行业格局变化的标的，重点推荐海信视像；3）受益于内需占主导，空调市占率回升，公司治理改善的白电标的，重点推荐格力电器。
事件：
美国政府正式发布“对等关税”政策，中国对美出口加征34%。
4 月3 日凌晨，美国政府正式对外发布“对等关税”细则：1）美国政府将自4 月5 日起对贸易伙伴加征至少10%的“最低基准关税”；2）美国政府将自4 月9 日起对特定贸易伙伴加征更高幅度的额外关税，中国出口至美国的商品将被加征34%的额外关税，对越南的关税税率高达46%。3）美墨加自贸区协定维持关税豁免。
简评
如何看对家电的影响？
1）由于本次关税涨幅大，公司很难通过自身消化，大概率向下游提价传导 ，将导致美国通货膨胀，美国居民购买力减弱对各家电品类的需求下降，包括白电、黑电、园林工具和电动工具等。不过家电品类刚需属性较强，大概率是延长更新周期。
2）对中国公司来说，此次增量的影响主要来自越南等东南亚地区的关税加征超预期，此前较大部分公司将越南作为生产基地去应对关税。大部分清洁电器、白电和黑电公司在当地均有产能布局。
3）我们预计关税落地，对家电需求的影响大于对利润的影响，后续更重要的是关注订单的数量情况。
4）成本端，我们预计大宗材料将因为全球经济衰退预期将迎来明显的下行，对于家电板块将是有利的因素。
关税落地之下，家电的投资机会点在哪里？
主线1: 受益于关税加征带来格局变化的企业。推荐黑电中的海信视像。
主线2：内需占比高，需求景气度高的板块。推荐白电的格力电器和两轮车的雅迪和爱玛。中国在关税压力之下，预计将加大对国内需求的刺激力度。目前家电和两轮车板块在国补中表现亮眼。
标的核心逻辑分析
1） 海信视像：关税之下重塑黑电竞争格局
海信墨西哥产地将拥有明显竞争优势。目前美国市场的电视进口主要在墨西哥、越南和中国大陆。此次美国对全球的关税重压落地，中国大陆电视将面临65.4%%的综合关税（11.4%现行关税+20%加征关税+3 4%对等关税），越南电视面临49.9%的综合关税（3.9%现行关税+46%对等关税），将导致电视生产成本上升。
海信自2018 年以来持续扩充墨西哥产能，当前墨西哥工厂产能达900-1000 万台，覆盖美洲市场的各尺寸段产品需求，并且享有USMCA 零关税优势，因此销往美国市场的电视产品不受关税加征影响，成本和价格优势不变。
2024 年美国的电视销量约为4200 万台，海信销量为650 万台左右，市占率为16%左右。我们预计行业需求下降的负面影响，将很容易被海信的份额提升所抵消。假设美国电视需求下降20%至3400 万台左右，海信按照市占率不变销量下降130 万台左右， ONN+Vizio 下降210 万台左右，LGE 下降100 万台左右。LG E、ONN、Vizio 等品牌的墨西哥产能不足以支撑其在美国市场的销售，LGE 由于北美销售欠佳和运营问题，计划关闭墨西哥蒙特雷工厂，仅保留另外一个工厂供应北美市场（由此可见墨西哥产能需要较强的运营能力支撑）；而ONN 依赖于兆驰、长虹、康冠等代工厂，Vizio 依赖于群创、BOE、T PV 等代工厂，上述电视制造商的北美产能明显欠缺，因此成本优势和市场份额大概率会受到冲击。如果沃尔玛对自身渠道和产品的性价比定位不变，我们判断其会深化与海信的合作关系。根据DISCIEN 数据，2023 年沃尔玛渠道占据美国电视出货近一半的份额，Bestbuy 和Amazon 合计占30%左右，如果海信得到沃尔玛渠道资源倾斜，其在北美市场的份额有望进一步提升。假设海信市占率因为成本优势提升至20%，则海信销量将提升2 0 万台至670 万台，如果市占率提升至25%，则将提升190 万台至840 万台。
海信将占据战略主动地位，北美市占率和盈利能力均能提升。对于海信来讲，有三种策略可以去应对北美市场的变局。1）不涨价，享受市占率的大幅度提升；2）涨价至和市场一致，享受利润率的快速提升；3）涨价低于竞争对手，拿部分市场和提升一部分盈利能力。虽然目前难以判断到底公司最后采用那种方式，但是我们认为主动权在海信这一方。
2）格力电器：内需占主导，空调市占率回升，公司治理改善格力电器主要是内销为主：海外近年来主要在发力中东等地，无需担心海外关税风险格力电器基本面明显改善。1）市场份额回升： 截止到3 月16 日，奥维云网数据显示格力销售增长14% ，份额27%（+4.9pct），线下增速24%，份额32%（+2pct）。整体市场份额从去年q4 开始显著回升。从上游看，盾安环境近期订单高增长，互相印证格力积极的基本面表现。背后的原因是格力电器在国补之下，更高端的品牌定位更加受益。同时公司渠道改革进入尾声，渠道效率明显提升。2）格力电器迎来格力+晶弘双品牌作战，针对特定人群细分能够更好提升市场占有率。目前小米+华凌+奥克斯线上占比达到了25% ，有望针对这部分市场拿回份额
公司存在治理改善趋势。2025 年是公司董事会换届之年，同时公司管理层也将迎来吐故纳新，会更有冲劲；此前市场对格力钛收购等看法较为负面，后面公司并未继续增持股份，意味着公司对该资产思路发生转变，都是公司治理积极变化的迹象。
二股东增持是明显的积极信号。当前京海互联持有格力电器6.86%股份，并计划在未来六个月内，通过集中竞价方式增持格10.5 亿元至21 亿元之间。前期渠道改革背景下，市场担忧经销商集团与上市公司之间的合作稳定性，此次大额增持预示着渠道改革之后，经销商大商与上市公司利益关系的基本理顺。
低估值，存在估值修复空间。目前格力估值仅7 倍多，若业绩回升，修复至10 倍左右，仍有较大空间。
3）雅迪控股、爱玛科技：板块高景气基础上再迎成本端红利一方面，传统两轮车标的需求端不受任何影响，反倒要享受大宗下降带来的成本红利需求端：雅迪、爱玛海外占比极低，且主要都是东南亚通过ckd 模式或全配套产能模式进行本地自产自销，需求基本不受任何影响；供应链端：三电零部件（电池、电机、控制器）以及车架等全部国内本土供应链，不存在任何因进口关税提升等因素带来的供应障碍或者成本提升；成本端，全球贸易和需求衰退预期带来的大宗原材料价格（钢、铅、塑料等）下降，进一步助力两轮车板块盈利表现。
与此同时，以旧换新、国标切换的利好逻辑持续助推行业景气度，从去年下半年以旧换新政策流程调整优化以来，两轮车板块在更大补贴力度，更好流程优化的趋势下，以旧换新持续释放终端拉动效果，根据国家商务部的数据，截至今年3 月底，全国已有5.7 万余家销售门店参加到电动自行车以旧换新活动，实现交售旧车、换购新车各386.1 万辆。与此同时，国标换标（新版国标第七章中加入对于厂家端限制和要求）、核心三电零部件国家标准的进一步推出都在持续助力两轮车行业供给、需求端的持续向好，行业景气度在各消费板块中表现亮眼。
与此同时，在外部出口压力陡增的前提下，预计国家将进一步提高并延续内需刺激力度，从而进一步推动两轮车板块的高景气度。
投资建议：考量到此次美国关税政策的巨大变化，建议重点关注需求端不受任何影响，且持续受益成本端红利和行业高景气的两轮车板块，重点推荐雅迪控股、爱玛科技，受益于关税政策调整之后黑电格局变化的海信视像，受益于内需占主导，空调市占率回升，公司治理改善的格力电器。
风险提示：
1、 美国关税政策频繁变化的风险：目前文中所作出的一系列推演和逻辑分析全部都是基于美国最新发布的关税政策内容，如果后续美国关税政策发生进一步调整和变化，则以上逻辑分析会出现较大变化，从而使得当前投资策略出现偏差；
2、 关税政策变化引发国内经济下行的压力：如果对美直接或间接出口持续减少，或会给后续国内经济带来一定下行压力，从而给内需表现带来较大压力，从而影响相关标的销售收入表现；3、 相关标的自身经营策略出现失误的风险：尽管整体受益于内需相对韧性的表现，但是如果相关标的自身在经营策略上出现短期失误，则有可能给短期经营带来一定风险。