电子行业：COREWEAVE缩减IPO融资规模 客户结构与资金等多重压力浮现
深度绑定英伟达生态，同时面临H100 租金下调与设备换新的资金压力英伟达长期向CoreWeave 提供资本与技术支持。公司目前运营超25 万张英伟达GPU，形成深度绑定。截至2024 年底，英伟达持有约89.7 万股公司Class A 股票（约5.97%）。虽凭借长期合作关系，公司实现业内最快H200GPU 部署，并于2025 年2 月成为首家提供GB200 NVL72 服务的云租赁商。但据公司披露，其现有GPU 以H100 为主，或面临租金价格下调压力。
据Semi Analysis 预测，H100 SXM 训练（每小时有效PFLOP 计）和推理（每百万Tokens 计）单位成本分别约为GB200 NVL72 的2 倍和4 倍。因此，H100 租赁价格需从当前每张每小时1.60 美元下调约40%至0.98 美元，以应对GB200 NVL72 每小时2.20 美元的竞争压力。若公司进一步部署GB200，需再次抵押GPU 以获额外融资，或增大财务杠杆与风险敞口。
高负债、高杠杆与长折旧期限，公司扩张模式面临财务可持续性挑战CoreWeave 依赖高杠杆实现数据中心扩张，引发市场对其财务稳健性的关注：1）高杠杆将对公司短期偿债能力构成实质性压力。截至2024 年底，公司总负债达165 亿美元，流动负债约50 亿美元，资产负债率93%，流动比率仅为0.39x。2）高利息和折旧条款或加剧偿债压力。公司披露其2024年与OEM 签订的融资协议，有效利率达9%-11%。此外，公司部分债务工具附带与折旧挂钩的条款，且主要抵押品均为GPU，属于快速迭代和贬值的资产类别，相关还款义务随折旧费用上升而提高。目前公司GPU 按照六年折旧，若按当前市场主流的三年折旧期限，偿债负担或更高。3）公司承诺未来在美欧追加近百亿美元投资，资金缺口或依赖新增债务填补。
客户集中度高，微软需求波动引关注；自研AISC 趋势或致GPU 需求下行公司客户基础及市场影响力强大，但客户集中度仍然较高。CoreWeave 目前客户包括微软、英伟达、Meta、Cohere 等，但2024 年前两大客户（微软、英伟达）贡献77%营收，其中微软分别于2023/2024 年贡献35/62%营收。路透社3/26 报道，微软已放弃在美欧合计2GW 数据中心项目，并计划停止新增容量租赁。英伟达不仅是公司第二大客户（主要租用服务器进行内部研发，并支持DGX 云计算服务），亦是其GPU 主要供应商和战略投资者。
这种资金在客户、供应商与投资者之间循环的结构，或引发市场对英伟达“非市场化”支持行为的担忧。此外，云厂商自研ASIC 芯片已成行业共识，亚马逊Trainium3 将于今年内推出，谷歌TPU v7 计划2026 年投产，Meta MTIAv3 也或于2026 年推出。同时，公司第一大客户微软也于2024 年宣布Maia100 自研AI 芯片；尽管量产时间未定，但随着ASIC 芯片在训练与推理端逐步落地并部分替代GPU，公司基于GPU 的算力租赁业务或放缓。
风险提示：财务风险、核心客户风险。