三全食品(002216)：业绩持续承压 期待后续修复
C 端需求保持平稳，持续拓展B 端客户
产品端，24 年速冻面米/速冻调理制品/冷藏及短保类实现营收56.0/8.7/0.9亿，同比-4.0%/-18.8%/-3.3%；传统产品升级迭代，满足消费者多元化需求。
市场端，24 年零售及创新市场/餐饮市场实现营收51.9/14.5 亿，同比-7.8%/+1.1%，C 端需求整体表现平淡，B 端开拓积极推进，其中大B 客户实现拓展，小B 端仍在不断调整。渠道端，公司实施精细化管理，发展多元渠道，24 年经销/直营/直营电商渠道实现营收50.0/12.0/3.6 亿，同比-9.4%/-4.1%/+58.5%，电商渠道表现亮眼。展望看，公司不断进行产品创新迭代、形成品牌背书，借助成熟销售网络和渠道体系，快速覆盖全国市场。
24 年扣非净利率同比-2.9pct，25Q1 扣非净利率同比-1.4pct24 年毛利率同比-1.6pct 至24.2%（24Q4 同比-1.3pct 至21.5%），25Q1毛利率同比-1.3pct 至25.3%，行业价格竞争持续激烈，公司阶段性折扣促销力度加大。24 年销售/管理费用率同比+1.4/+0.6pct 至12.9%/2.9%（24Q4同比+1.2/+2.6pct 至11.0%/3.3%），25Q1 销售/管理费用率同比-0.3/+0.4pct至12.0%/2.3% ； 24 年归母净利率/ 扣非净利率同比-2.4/-2.9pct 至8.2%/6.3%（24Q4 同比-2.2/-3.1pct 至9.8%/6.8%），25Q1 归母净利率/扣非净利率同比-0.8/-1.4pct 至9.4%/7.4%。我们判断当前行业竞争较24H2有所缓和，公司淡季聚焦“内功修炼”，为下半年旺季做好准备，期待修复。
期待后续公司经营改善，维持“买入”评级
考虑公司改革成效显现仍需要一段时间，我们下调盈利预测，预计25-26年EPS 0.59/0.63 元（较前次-8%/-7%），引入27 年EPS 0.67 元，参考可比公司25 年平均PE 24x（Wind 一致预期），给予其25 年24xPE，给予目标价14.16 元（前次12.80 元，前次对应可比公司25 年平均PE 20x，上调目标价主要系可比公司25 年PE 均值上行），维持“买入”。
风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。