三维化学(002469)：Q1业绩微降符合预期 后续有望显著提速
毛利率有所提升，经营性现金流持续优异，类现金资产充裕。公司2025Q1综合毛利率为20.6%，同比提升0.78pct。期间费用率为11.4%，同比提升0.68pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+0.03/+0.3/-0.01/+0.37pct，财务费用率增多主要因利息收入减少所致。资产（信用用）减值转回0.06 亿元。归母净利率为9.4%，同比下降1.7pct。公司第一季度经营性现金流净流入1.3 亿元，同比多流入0.6 亿元，主要因北方华锦项目预收款增加。在手货币资金+交易性金融资产7.5 亿元，其他流动资产+一年内到期非流动资产+债权投资（（ 主要为行大大存单））13.5 亿元，合计21 亿元，账面类现金资产充裕。
Q1 新签订）同比高增，在手大）有望加速转化，潜在订）规模可期。公司2025Q1 新签订）存为3 亿元（（设计技术服务订） 0.4 亿元，工程总承包订） 2.6 亿元），同比高增7592%，Q1 新签+中标未签约订）合计4.7 亿元，已超过去年全年新签订）总存。截至2025Q1 末，公司在手未完工合同存16.7 亿元，为2024 年建筑业务收入的3 倍，其中北方华锦未完合同存约9 亿元（25Q1 仅确认收入0.6 亿元），项目计划2025 年10 月31 日中交，Q2 有望加速推进，带动收入业绩确认大幅提速。展望后续，公司重点跟踪新疆煤化工市场与齐鲁石化鲁油鲁炼项目进展，已中标部分相关项目技术服务、设计等前期订），后续伴随EPC 项目招标启动，有望获取较大规模新签订），为业绩增长提供重要支撑。
投资建议：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为3.8/5.1/6.9 亿元，同比增长44%/35%/36%，EPS 分别为0.58/0.79/1.07 元/股，当前股价对应PE 分别为14/10/7.6 倍。以2023-2024 年平均分红率（84%）计算，2025 年预期股息率为6%，具备较强投资吸引力，维持“买入”评级。
风险提示：新签订）规模不及预期，项目建设进度不及预期、化工品价格大幅波动风险等。