千禾味业(603027)：营收低于预期 经营持续调整
公司发布2024 年年报，24 年实现总营收30.73 亿元，同比-4.2%；归母净利润5.14 亿元，同比-3.1%；24Q4 实现营收7.85 亿元，同比-10.3%；归母净利润1.63 亿元，同比+13.4%；25Q1 实现营收8.31 亿元，同比-7.1%；归母净利润1.61 亿元，同比+3.7%。
公司拟每10 股派息5.0 元（含税），对应股息率4.13%。
评论：
行业竞争加剧，主动推进调整，24 全年及25Q1 营收略低预期。24 全年公司实现30.73 亿，同比-4.2%，下滑一是23 年存在高基数，二是同类型零添加竞品显著增多，三是下半年公司主动推进经营调整。若分产品来看，酱油/食醋/其他品类分别同比-3.8%/-12.5%/-0.5%，其中酱油价盘下降明显（量价分别+1.3%/-5.0%）；分地区来看，东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比-1.78%/+13.99%/-7.07%/-1.36%/-8.89%。拆分单季度看，24Q4 压力放大、营收同比-10.3％，25Q1 压力延续，营收同比-7.1％，其中酱油/食醋分别同比-4.7％/-10.6％，经销商数目同比减少74 个至3282 个。
24 全年盈利同比基本持平，而24Q4 及25Q1 毛利率优化带动盈利向上改善。
24 全年公司毛利率37.2%，同比+0.1pcts，其中上半年毛利率同比下滑，而下半年伴随产品结构调整、成本进一步回落，毛利率同比均有一定提升。在费用端，销售费率同比+1.6pcts，公司适当加大促销及广宣费用，管理费用率同比-1.5pcts，主要系股份支付费用明显减少，而其他费用方面基本平稳，最终公司归母净利润率同比基本持平。25Q1 公司毛利率38.9％，同比+2.9pcts，而销售费用率/管理费用率同比+0.6pcts/持平，最终归母净利润率录得19.3％，同比+2.0pcts。
短期压力显现，经营积极调整，25 全年营收有望前低后高、渐进改善。24 下半年来，一方面竞对挤压力度加大，另一方面公司主动推进调整，间接导致报表降速明显，但好在公司守住内在经营质量，渠道体系、产品体系、库存管理等环比均有一定优化。3 月舆情事件扰动，或再影响经营节奏，公司已积极回应相关事项，表示会尽快按新规要求执行，期待后续调整进一步落地。年内来看，今年考虑竞争加大，同时外部事件影响，预计上半年基本面压力延续，下半年考虑基数下降、公司调整，收入端有望渐进改善、前低后高，而利润端考虑成本红利以及效率优化，预计表现优于收入。
投资建议：营收低于预期，经营持续调整，维持“推荐”评级。公司24 年及25Q1 报表承压，考虑近期外部事件扰动，预计短期仍有一定压力。我们认为公司机制灵活、反应高效，且实际运营层面相对平稳，若后续调整得当，下半年有望恢复增长。我们调整25-26 年EPS 预测为0.53/0.58 元（原预测为0.54/0.63元），新增27 年EPS 预测0.64 元，对应PE 为22/20/18 倍，维持目标价14.7元，对应25 年约28 倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等