金徽酒(603919)：业绩表现稳健 结构有效升级
投资要点
业绩稳健增长，费用优化明显
业绩符合预期，利润增速略快于收入。2025Q1 年总营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为11.08/2.34/2.31 亿元，分别同比+3.0%/+5.8%/+4.3%。产品结构有效提升，盈利能力增强。2025Q1 毛利率/ 净利率分别为67%/21% ， 分别同比+1.4/+0.4pcts。销售费用率优化明显，合同负债环比整体稳定。2025Q1 销售/管理费用率分别为17%/7%，分别同比-1.2/-0.9pcts 。2025Q1 经营净现金流/ 销售回款分别为2.69/11.80 亿元，分别同比-22%/-5%。截至205 年一季度末，公司合同负债5.83 亿元（环比-0.56 亿元）。
产品结构升级，省外带动增长
分产品来看，2025Q1 公司300 元以上/100-300 元/100 元以下白酒产品收入分别为2.45/6.30/2.21 亿元，分别同比+28.14%/+14.24%/-31.72% ； 分别占酒类营收比重22.35%/57.46%/20.18% ， 分别同比+4.43/+5.77/-10.20pcts。其中，省内柔和与年份系列如18 年、28 年产品引领增长，星级系列由于去年Q1 调价后回款基数高而增速为负，全年各系列预计保持增长。分渠道看，2025Q1 经销商/直销（含团购）/互联网收入分别为10.35/0.23/0.37 亿元，同比+2.83%/-13.67%/+14.57%，线上销售增速仍快。分区域看，2025Q1 省内/省外收入分别为8.57/2.38 亿元，分别同比+1.05%/+9.48%，分别占酒类营收比重78.26%/21.74%，分别同比-1.33/+1.33pcts。省内市占率稳步提升，公司作为当地头部酒企，品牌效应较强；省外样板市场聚焦发力，陕西实现较快增长，华东市场亦保持增长。盈利预测
公司产品结构升级趋势良好，省内市场精细化运营，西北一体化提高资源配置效率，推进营销转型，实现良性增长，关注激励计划推出保障中长期动力。我们预计公司2025-2027年EPS 分别为0.81/0.90/1.02 元，当前股价对应PE 分别为24/21/19 倍，维持“买入”投资评级。风险提示
宏观经济下行风险、省外扩张不及预期、高档酒增长不及预期、消费者培育不及预期等。