传媒：卡游递交港股招股书 关注卡牌赛道投资机会
据港交所文件，头部卡牌厂商卡游向港交所提交上市申请书。
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借助奥特曼、小马宝莉等爆款IP 卡牌，公司营收及业绩高速增长。公司2024 年实现泛娱乐产品商品交易总额231 亿元，实现集换式卡牌商品交易总额187 亿元。公司2021-2024 年营收分别为22.98/41.31/26.62/100.57 亿元。公司整体毛利率处于较高水平，2021-2024 年卡牌毛利率分别为59.5%/69.9%/71.1%/71.3%，2021-2024 年整体毛利率为58.1%/68.8%/65.8%/67.3%。2021-2024 年归母净利润分别为-1.53/-2.96/4.50/-12.42亿元，剔除股份支付和公允价值变动等因素影响，公司2021-2024 年经调归母净利润分别为7.95/16.20/9.34/44.66 亿元，经调利润率分别为35%/39%/35%/44%。
IP 储备加速拓展，单一IP 依赖度持续降低。截至2022/2023/2024 年底，公司IP 数量分别为30/37/70 个，分别与18/26/43 名IP 合作伙伴合作，前5 大IP 贡献收入占比分别为98.4%/89.9%/86.1%，非独家IP 授权产品贡献收入占比分别为96.0%/82.3%/88.0%，公司单独营收过亿的IP 在24 年达到10 个。
公司业务多元化进展顺利。公司加速拓展人偶、文具及徽章、立牌、拼图等其他玩具品类，进一步丰富产品组合，集换式卡牌收入占比从2022 年的95.1%下降至2024 年的81.5%。
卡游已建立起涵盖经销商渠道、直营渠道和零售渠道在内的多元和广泛的渠道网络。根据招股书资料， 公司2024 年经销商渠道/KA 合作伙伴/ 直营渠道分别贡献收入80.69/10.72/7.54 亿元收入，占比分别为80.2%/10.7%/7.5%。此外还包括卡游中心以及向IP 合作伙伴销售产品样品收入等。
卡游市场Top1 地位稳固。根据卡游招股书，2024 年公司在中国集换式卡牌中市场份额为71.1%（22 年同为71%）。Top5 共占有82.4%的市场份额，其他主要参与者包括宝可梦公司、杰森动漫（集卡社）、华立科技及科乐美等。
红杉及腾讯为卡游投资方。公司控股股东为创始人兼董事长李奇斌先生及其配偶齐女士。
卡游曾在2021 年6 月获红杉和腾讯的投资，其中，红杉认购1.05 亿美元，腾讯通过Grand Hematite 认购3000 万美元，每股成本均为76.5 美元。IPO 前，李奇斌及齐女士持股比例分别为82.0%和1.5%；红杉持股10.5%，腾讯持股3%。
公司拟进一步扩建和升级生产设施，满足市场需求。卡游在招股书中表示，IPO 募资所得净额的约45%将用于对于生产设施的扩建和升级；约15%将用于丰富IP 矩阵，加强IP运营；约10%将用于产品设计及开发更多产品类别与系列，丰富产品组合；其余用于优化仓储和物流能力、业务运营数字化、品牌推广等。公司2024 年集换式卡牌自有生产线（开化生产基地）产能利用率达到155.3%，公司在建产能包括义乌和开化生产基地。
投资建议：建议关注卡游上市进展，或在IP、渠道等关键环节具备卡位优势的相关公司，相关标的包括姚记科技等。
风险提示
1、行业监管风险；2、IP 产品市场表现不及预期风险；3、IP 授权风险。