中炬高新(600872)：24年扣非利润表现优秀 期待25年改革红利释放
Q4 营收增速恢复，全年扣非归母净利润表现优秀。24 年美味鲜营收/净利润50.75/7.75 亿元，同比+2.89%/29.48%。2024 年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入29.82/6.74/5.67/6.31 亿元（同比-2%/-0.2%/+27%/-12%）；销量分别同比+4%/+6%/+35%/-6%，吨价分别同比-5%/-6%/-6%/-6%。24Q4 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比+2%/-12%/+106%/-8%。酱油/鸡精粉增长稳健，食用油增长较多。24 年确认征地收入2.96 亿元，实现2.14 亿元征地收益。
线上快速增长，新渠道发展靓眼。2024 年公司东部/南部/中西部/北部收入分别为12/20/10/6 亿元（同比+6%/+0%/-7%/-1%）。2024 年线上收入同比+37%至1.3 亿元，占比同比+0.66pct 至2.64%，京东/猫超渠道分别同+40%/+11.6%。新开发工业/特通渠道，实现销售额超2000 万元。2024 末经销商同比+470 家至2554 家，平均经销商收入同比-19%至190 万元/家。
区县开发率达75%，地级市开发率达96%。海外：成立海外事业部，通过海外展会及代理商合作，厨邦品牌进入东南亚/中亚/南美洲/北美洲/大洋洲市场。
盈利能力提升， 费用支出加大。2024 年公司毛利率/净利率分别同比+7.07/-16.42pct 至39.78%/17.38%。毛利率提升主要系原材料成本下降及精细化管理下降本增效所致。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.24/-0.43/+0.22pct 至9.14%/6.92%/0.10%。销售费用率提升主要系渠道改造、加大费投和促销费增加。24Q4 毛利率/净利率同比+12.70/-230.31pct至45.84%/20.49%。
投资建议：展望25 年，公司将构建营销/创新/运营能力，产业并购有望完成，实现营收持续增长（不低于同行业增长水平）。根据24 年报，我们略调整盈利预测，预计25-27 年收入为60.6/66.6/73.2 亿元（25-26 年前值为63/70 亿元），同比+10%/+10%/+10%；归母净利润为9.9/10.9/11.9 亿元（25-26 年前值为9.7/10.9 亿元），同比+10%/+10%/+10%，对应PE 为17/15/14X，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。