澳华内镜(688212)：业绩符合预期 关注全年收入端复苏节奏
公司公布1Q25 业绩：收入1.24 亿元（-26.92% YoY），归母净亏损2879万元（vs 1Q24 盈利276 万元），符合市场预期。
发展趋势
1Q25 收入端表现承压，关注全年收入端复苏节奏。公司1Q25 收入端承压，我们预计主要因1Q25 为常规淡季且渠道库存仍处于出清过程。随着临床认可度提升及品牌力传播，我们认为AQ-300 在2025 年有望呈现逐季加速放量趋势，结合公司设备收入的季节性因素和渠道动销情况，我们认为2Q25 收入存在同比及环比反弹机会。
单季度利润端有所波动。公司1Q25 毛利率约66.4%，环比4Q24 提升约0.5pct，同比下降约10pct 主要因2Q24 起会计准则变化，公司将质保内的保修从销售费用调整至营业成本项确认，影响表观毛利水平对比。根据公告，公司1Q25 出于审慎性原则，计提存货跌价准备及合同资产减值准备约364 万元，同时对应收项目计提信用减值约234 万元。我们认为，计提减值对单季度利润造成一定扰动，但公司或在未来持续控制和优化费用投入，短期利润端波动不改长期竞争力，建议关注公司长期发展潜力兑现。
持续聚焦创新研发，带动多款产品落地。2024 年，公司研发费用为1.64 亿元（+11.29% YoY），占营业收入比例21.83%（+0.15pct YoY）。根据公告，2024 年公司发布AQ-150、AQ-120 等内镜系统，其中AQ-150 系列为全新4K 内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余，AQ-120 系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；此外，公司亦发布640 倍细胞内镜以及140 倍光学放大内镜。考虑到公司研发管线储备和产品推进节奏，我们预计搭载3D 和EDOF 功能的AQ-400 或有望于26 年上市，公司通过持续聚焦创新研发，带动多款产品落地。
盈利预测与估值
我们维持公司2025/2026 年盈利预测1.13 亿元/1.86 亿元不变。考虑到短期减值及公司中长期费用投入节奏，我们基于DCF 估值下调目标价7.7%至60 元（基于WACC 9.6%，永续增长率2.0%），有57.5%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
终端产品商业化动销不及预期，研发进度不及预期，竞争格局恶化。