恒力石化(600346)：石化龙头业绩稳步增长 化工新材料增量空间可期
炼化板块短期承压,高端化工品盈利贡献突出。油价端,2024 年国际油价中高位震荡运行,上半年油价呈现冲高后回落企稳态势;下半年受全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓影响,国际油价震荡下行。2024 年布伦特平均油价为79.86 美元/桶,较2023 年中枢下移2.31 美元/桶。各板块盈利方面,2024 年公司旗下主要子公司恒力炼化、恒力石化(大连)、恒力化纤、恒力化工分别实现净利润19.82、3.54、11.49、23.69 亿元,同比-13.76、+1.92、-4.9、+10.65 亿元。 采购成本方面,2024 年公司原油采购成本同比持平,其它原料成本有所下滑。产销率方面,2024 年公司炼化产品、PTA 和新材料产品产销率分别同比-9pct、-17pct、-9pct。从行业盈利角度看,根据百川盈孚数据,2024 年主要炼化产品汽油、柴油、煤油、聚乙烯、聚丙烯、PX、纯苯单吨理论毛利变化分别为+21、+2、-364、-431、-599、-818、+352 元/吨,炼化板块盈利下滑主要系行业供需偏弱,产品价差收窄影响,但公司受益于恒力新材料科创园一期全面建成并投入运营,高端化工新材料产品的业绩贡献突出。
炼化行业进入存量竞争时代,先进龙头产能或持续受益。2024 年5月,国务院发布《2024—2025 年节能降碳行动方案》,到2025 年底国内原油一次加工能力控制在10 亿吨以内,全面淘汰200 万吨/年及以下常减压装置,生产成本较高、装置老旧的小型炼厂或逐步被淘汰,炼化行业逐步进入存量产能竞争时代,炼化行业集中度及大型先进炼厂竞争力有望提升。公司旗下拥有2000 万吨先进炼油产能,在成本控制、原料协同、一体化耦合等方面优势突出,公司在园区内自备了国内最大的煤制氢装置,每年低成本自供25 万吨稀缺的纯氢原料,建造了行业能效领先的合计 520MW 的高功率自备电厂,为炼厂提供了大量的低成本电力和各级蒸汽,自营 2 个 30 万吨级别的原油码头、600万吨自备原油罐区以及其他各类齐备的原料、成品码头、罐区、储存等公用工程设施,显著降低了各类生产与运行成本。
技术突破提升产品竞争实力,高端化工产品增量空间可期。公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富,定位于中高端市场需求,2024 年公 司160 万吨/年高性能树脂及新材料项目、年产40 万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12 条线功能性薄膜生产线等项目全面建成投产,受益于高端化工品产能陆续落地,公司化工板块业绩贡献可观。展望未来,公司年产80 万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目、年产60 万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及30 亿平方米锂电隔膜等项目在逐步推进中,增量高端产能释放仍在半途,化工新材料有望推动公司业绩更上一层。
盈利预测与投资评级:我们预测公司2025-2027 年归母净利润分别为77.39、85.62 和95.36 亿元, 同比增速分别为9.9%、10.6%、11.4%,EPS(摊薄)分别为1.10、1.22 和1.35 元/股,按照2025 年4 月16 日收盘价对应的PE 分别为14.10、12.74 和11.44 倍。考虑到公司受益于自身先进产能优势和行业整合有望加速,2025-2027 年公司业绩空间有望打开,维持对公司的“买入”评级。
风险因素:原油价格短期大幅波动的风险;聚酯纤维盈利不及预期风险;炼化产能过剩的风险;新增产能投产不及预期风险。