九洲药业(603456)：业绩承压 战略布局多肽和偶联业务
公司公告2024 年报：24 年实现营业收入51.6 亿元，同比下降6.57%、实现归母净利润6.06 亿元，同比下降41.34%、实现扣非净利润5.94 亿元，同比下降42.06%。
分析判断:
业绩承压，战略布局多肽和偶联业务
公司24 年实现收入51.6 亿元，同比下降6.57%，其中24Q4 实现收入11.95 亿元，同比增长26.25%、环比24Q3 维持相对稳定；24 年归母净利润为6.06 亿元，同比下降41.34%，其中24Q4 归母净利润-0.25 亿元，我们判断主要受行业竞争加剧引起产品价格下降，以及计提存货等资产减值因素影响。展望未来，伴随公司服务的CDMO 管线持续丰富，以及战略性布局多肽、偶联等业务，进一步提升核心大客户的项目管线渗透率、开拓新客户订单量，保障未来业绩呈现稳健较快增长。
（1） CDMO 管线持续丰富，为未来业绩增长奠定基础。公司24年CDMO 业务实现收入38.7 亿元（占整体收入比重75%），同比下降5.1%，其中24H2 实现收入19.0 亿元，同比增长19.0%，呈现稳健增长中。公司24 年顺利完成日本研发中心、德国中心的布局，并对美国研发中心优化升级，已形成覆盖欧洲、美国、日本等的本地化研发服务体系，持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，与全球大型制药公司的项目管线渗透率进一步提升，订单和项目稳步增长，其中服务的已上市的项目35 个、III 期项目84 个、I-II 期项目有1026 个，呈现稳健增长中、为未来业绩增长奠定基础。
（2） 原料药业务承压。公司24 年特色原料药业务实现收入11.6 亿元，同比下降8%，其对应毛利率为20.1%，相对23 年的32.9%呈现显著下降，我们判断主要受行业竞争加剧等因素带来的价格下降影响。
（3） 战略布局多肽和偶联业务。公司已成立TIDES 业务部，其中多肽平台已承接数十个项目，包含国内外多个千万级NDA 阶段项目，同时积极拓展多肽产能，例如投资1.45亿元启动多肽产能二期建设，满足客户百公斤到吨级产能需求；另外偶联业务平台已完成多个偶联药物的制备交付工作。展望未来,TIDES 和偶联业务平台有望为公司贡献业绩弹性。
投资建议
考虑到特色原料药及中间体业务和CDMO 业务均呈现一定压力，调整前期业绩预期，即25-27 年营收从58.28/59.19/NA 亿元调整为56.85/62.62/69.37 亿元， EPS 从1.07/1.09/NA 元调整为0.99/1.07/1.21 元，对应2025 年04 月11 日12.55 元/股收盘价，PE 分别为13/12/10 倍，维持“增持”评级。
风险提示
核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险、产品研发进展低于预期及失败的风险。