万华化学(600309)：毛利率下滑拖累业绩 精细化学品及新材料业务持续增长
点评：
毛利率下滑拖累业绩。公司2024 年实现营业收入1820.69 亿元，同比增长3.83%；实现归母净利润130.33 亿元，同比下降22.49%。其中，公司第四季度实现营业收入344.65 亿元，同比下降19.49%，实现归母净利润19.40 亿元，同比下降52.83%。2024 年业绩下滑主要原因包括：产品价格下跌及原料成本波动导致整体毛利率同比下降0.62 个百分点至16.09%；规模扩张导致费用同比大幅增长，其中，销售费用同比增长20.25%、管理费用同比增长23.38%；计提资产减值损失7.40 亿元（主要为存货跌价、在建工程及固定资产减值）及固定资产/在建工程报废损失（计入营业外支出11.37 亿元）。但公司主要产品销量均保持同比增长，聚氨酯产品销量564 万吨（同比+15.40%），石化产品销量547 万吨（同比+15.69%），精细化学品及新材料产品销量203 万吨（同比+27.65%），体现了公司在行业中的竞争优势。
传统主业和精细化学品及新材料产能持续释放。公司通过技改扩能实现以量补价（福建MDI 40 万吨/年提升至80 万吨/年，宁波MDI 120 万吨/年提升至150 万吨/年），未来福建MDI 将继续技改扩能至150 万吨/年（预计2026Q2 完成），福建第二套33 万吨/年TDI 项目预计2025 年5月投产，持续巩固全球最大MDI、TDI 供应商地位。公司自主研发的POE装置（打破国外垄断）、柠檬醛装置、VA 全产业链、特种异氰酸酯、聚氨酯固化剂等一次开车成功。TPU 三期、PEBA、聚碳酸酯二元醇（PCDL）项目顺利投产。电池材料业务作为第二增长曲线，实现石墨负极、硅碳负极、树脂基硬碳负极等三大负极材料全流程打通。
投资建议：
万华化学已形成聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群，通过不断延伸产业链、扩大高端化产品生产实现持续高效发展。预计2025-2027 年公司EPS 分别为4.28/5.32/6.27 元，给予“买入”评级。
风险提示：
原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧。