高能环境(603588)：扣非业绩同比增22.8% 关注资源化项目盈利提升
高能环境发布2025 年一季报，2025Q1 实现营收33.08 亿元，同比增5.9%；归母净利润2.25亿元，同比增15.8%；扣非归母净利润2.03 亿元，同比增22.8%。
事件评论
2025Q1 营收实现稳健增长。参考2024 年整体情况，我们推测今年一季度固废危废资源化利用板块营收仍保持较快增长（推测江西鑫科、靖远二期、金昌高能二期、珠海新虹同比贡献增量较多），环保运营服务营收稳健低速增长，而环保工程营收或有下降。2024 年度公司实现营收145.0 亿元，同比增长37.04%；其中：固废危废资源化利用板块实现收入111.37 亿元，同比增长72.17%；环保运营服务板块实现收入17.29 亿元，同比增长6.25%；环保工程板块实现收入16.33 亿元，同比下降34.26%。资源化板块营收高增主要系金属资源化板块产能逐步释放，从部分金属销量来看：2024 年阴极铜销量约5.37 万吨（同比增长54.3%）、电铅销量2.67 万吨（同比降8.0%）、精铋销量4791 吨（同比增20.4%）、粗金和金锭销量2159 千克（同比增77.2%）、粗银和银锭销量122,425 千克（同比增68.7%）、铂和钯销量也高增。2024 年高能鹏富稳健经营，重庆耀辉业绩改善，珠海新虹顺利投产，江西鑫科完成技术改造升级后全年连续运营，靖远高能拓宽原料种类、优化产品结构，金昌高能二期项目正式投产后大大提升了对贵金属尤其是铂族金属（铂、钯、铑、钌、铱）的分离提纯能力。
2025Q1 净利率7.93%，同比提升1.22pct，盈利能力改善。其中，毛利率18.9%，同比提升4.0pct，毛利率高于2024 年的四个季度，推测主要是公司危废资源化项目（金昌二期、江西鑫科、珠海新虹等）工艺理顺、产能利用率逐渐提升，叠加一季度铜、金、银、精铋等金属涨价带来盈利提升。期间费用率11.81%，同比提升2.31pct。
经营现金流净额大幅改善。2024 年全年公司合计现金分红约6.09 亿元（含税）。2024 年公司经营活动现金流净额7.6 亿元（其中Q4 单季度为5.40 亿元），较去年同期的-9.53亿元大幅改善。2025Q1 经营活动现金流净额达到2.62 亿元，同比增163%，主要系公司不断加大回款力度，回款效果较好，同时控制存货余额；与此同时，一季度资本开支约0.89亿元，较2024Q1（3.92 亿元）和2023Q1（4.92 亿元）大幅收窄；公司在建项目基本都已步入收尾阶段，预计后续资本开支需求较少。
盈利预测与估值：2023-2024 年高能环境的危废资源化项目仍处于转折过渡阶段，江西鑫科、重庆耀辉、甘肃金昌项目投运初期均未达预期，目前技术工艺已打通；环境工程利润占比降低，后续拖累有限；经营现金流净额大幅好转。2025 年重点关注资源化项目盈利性提升情况，以及铋锑锡等金属价格上涨带来的业绩弹性。预计2025-2027 年归母净利润7.57 亿元、8.90 亿元、9.84 亿元，对应PE 估值10.9x、9.3x、8.4x，PB 估值0.88x、0.84x、0.81x。
风险提示
1、危废资源化项目运营稳定性不及预期风险；2、危废收料量少导致产能利用率不及预期风险；3、应收账款回款不及时风险。