萤石网络(688475)：二三品类快速成长 一季度盈利企稳
2025Q1 实现营收13.8 亿/+11.6%，归母净利润1.4 亿/+10.4%，扣非归母净利润1.4 亿/+13.2%。公司拟每股分红0.35 元，现金分红率为54.7%。
二三品类增长强劲，H2 摄像机收入企稳回升。公司2024 年摄像机收入下降1.4%至29.5 亿，其中H1/H2 分别-4.4%/+1.7%；销量同比-2.8%，均价同比+1.4%。智能入户收入增长47.9%至7.5 亿，其中H1/H2 分别+69.0%/+34.7%；销量同比+27.7%，均价同比+15.3%，均价提升预计主要系智能门锁销量占比提升。智能服务机器人收入增长265.1%至1.7 亿，H1/H2 分别+273.3%/+261.2%；配件收入增长43.7%至3.8 亿，H1/H2 分别+98.8%/+13.1%。
云平台收入延续较快增长。公司2024 年云平台营收增长22.9%至10.5 亿，其中C 端收入增长19.5%至5.2 亿，B 端收入增长26.3%至5.4 亿。公司云平台连接设备数、活跃用户数等均实现20%+的增长，C 端付费用户数增长18.0%至306.2 万人，平均付费169 元/+1.3%，用户付费率为9.7%/-0.3pct；B 端客户付费率3.1%/-0.1pct，平均付费额同比增长12.7%。预计随着AI 技术逐步丰富云平台的应用场景，公司付费率及付费额均存在进一步提升空间。
海外及线上渠道增长亮眼。2024 年公司海外收入+26.4%至19.1 亿，国内收入+5.5%至34.9 亿；线上收入+19.6%至14.6 亿，线下收入+9.5%至39.4 亿。
一季度净利率企稳。公司2024 年毛利率同比-0.8pct 至42.1%，其中智能家居毛利率同比-1.4pct 至34.0%，云平台毛利率同比+0.1pct 至76.2%。公司线上占比提升，营销投入加大，2024 年期间费用率+1.4pct，归母净利率同比-2.4pct 至9.3%。2025Q1 公司毛利率同比-0.2pct 至42.5%，销售/管理/研发/财务费用率分别-0.6/-0.4/-2.0/+2.0；归母净利率同比-0.1pct 至10.0%。Q1 公司毛利率及净利率降幅环比均有明显收窄，盈利出现企稳迹象。
风险提示：行业竞争加剧；行业需求不及预期；AI 应用落地不及预期。
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级公司是国内智能家居软硬件龙头，视觉处理能力领先，二三硬件品类强劲增长，云平台有望受益于AI 智能化浪潮。考虑到公司采取更为积极的营销投放策略，下调盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润6.2/7.4/8.6 亿（前值为7.0/8.6/-亿），增速为23%/19%/17%，对应PE=46/38/33 倍，维持“优于大市”评级。