招商公路(001965)：2024年主业盈利稳健 期待行业政策优化
公司2024 年主业盈利展现韧性，我们预计2025 年恢复稳健增长。行业政策优化或加速，有望提升长期投资价值。公司高分红政策稳定，股息确定，仍是高股息优选。
投资要点：
维持增持。公 司2023 年收购致高基数，剔除非经2024 年主业盈利展现韧性。我们预计2025 年车流量恢复稳健增长，考虑经济需求与非经收益影响，下调公司2025-26 年归母净利预测至57/61（原60/65亿元），新增2027 年预测65 亿元。高速公路是典型内需主题且股息确定，仍是高股息优选。公司外延投资保障业绩增速将持续快于行业，给予估值溢价，按照2025 年20 倍PE，维持目标价16.81 元。
2024 年高基数致业绩下降，主业盈利展现韧性。2024 年公司归母净利润53 亿元，同比下降21%；若剔除2023 年并表中铁一次性利得16.5 亿元与2024 年亳阜REIT 处置收益5.7 亿元，估算主业盈利仍较为稳定。1）控股路段：受恶劣天气、免费通行天数增加2 天与需求波动影响，剔除亳阜高速出表影响，同口径下公司车流量与通行费分别同比下降2%/2.8%，通行需求仍展现韧性。2）投资并购：2024年收购永蓝高速剩余40%股权与路劲资产包，保障剔除非经后投资收益继续增长。3）财务费用：存量债务受益LPR 下调，对冲部分新增中铁资产包财务费用，未来随债务置换有望继续优化资金成本。
我们预计公司2025Q1 车流量恢复稳健增长，业绩有望稳中有升。
行业政策优化迫在眉睫，将助力长期价值提升。《收费公路管理条例》2013/15/18 十年三稿修订草案，修订原则与目标一脉相承，四项修订业界共识广泛：延长经营性公路经营期限；新增改扩建延期；新增减免补偿；建立养护收费制度。若修订落实且有效执行，将有望系统性改善行业性再投资风险，将提升公司长期投资价值。我们预计行业政策优化有望加速，修订工作2025 年或再次列入立法计划，公路法修正或将是重要信号。
内需主题股息确定，积极回购彰显信心。1）高速公路是典型的内需主题，且2025 年现金流将稳健增长。公司2024 年现金分红比例53%，过去三年基本稳定。我们预计2025 年公司分红政策稳定，股息确定仍是高股息优选。2）公司2024 年10 月启动回购，计划2025年11 月完成回购并注销股份，彰显积极市值管理与公司价值认可。
风险提示。经济波动，行业政策，再投资风险，市场风格切换等。