招商公路(001965)：扣非归母净利润小幅下滑 高分红政策持续
Q4 业绩略不及预期，24 年高分红政策延续
2024 年公司实现营业收入127.1 亿元，同比+31%，归母净利润53.2 亿元，同比-21%，扣非归母净利润48.6 亿元，同比-5%。其中24Q4，营业收入36.3 亿元，同比+15%，归母净利润11.6 亿元，同比-52%，扣非归母净利润7.3 亿元，同比-6%，业绩略不及预期。
业绩归因：1）受2023 年底并表招商中铁影响，2024 年营业收入、经营活动净现金流同比增长。2）受24 年资产优化盘活收益同比上年下降，以及恶劣天气、免费通行天数增加的双重影响，归母净利润同比下降。3）2024 年计提减值损失共3.1 亿元，同比增加1.9 亿元。
2024 年高分红政策持续。公司计划每股派息0.417 元，现金分红总额占归母净利润扣减对永续债分配后的利润的55%，现金分红比例同比持平。
通行费收入受恶劣天气、免费通行天数增加拖累，对联营企业和合营企业的投资收益同比+1%
分业务板块看：2024 年公司营业收入127.1 亿元，同比+31%。1）投资运营板块收入96.9 亿元，同比+53%，毛利润40.6 亿元，同比+35%，毛利率41.9%，同比-5.4pct，主要系并表招商中铁。如剔除亳阜高速出表影响，同口径对比下，24 年公司控股路段车流量同比-2%，通行费收入94.5 亿元，同比-2.8%，主要受一季度恶劣天气、免费通行天数增加影响。2）交通科技板块收入21.7 亿元，同比-1%，毛利润2.3 亿元，同比-33%，毛利率10.7%，同比-5.1pct。3）智能交通板块收入4.4 亿元，同比-47%，毛利润-0.5 亿元，23 年同期为1.8 亿元。4）交通生态板块收入4.2 亿元，同比+11%，毛利润0.9 亿元，同比+27%。
毛利率下降，财务费用增加，对联营企业和合营企业的投资收益同比+1%。24年公司毛利率34.1%，同比-2.9%；财务费用17.2 亿元，同比增加6.5 亿元，主要因为并表招商中铁。24 年投资收益为50 亿元，占利润总额的78%，同比-16.5%，主要因为23 年购买招商中铁2%股权并取得控制权，购买日之前原持有的49%股权按公允价值重新计量产生利得16.5 亿元。其中，24 年公司对联营企业和合营企业的投资收益为43.7 亿元，同比+1%。
25Q1 货车景气度边际改善，看好公司公路主业持续外延扩张2025 年一季度高速公路货车通行量周均约4561 万辆，同比+4.1%，看好车流景气度同比回升。公司投资能力突出，持续外延扩展，24 年落地路劲中国资产包项目并实现平稳过渡，收购湖南永蓝高速剩余40%股权，截至24 年末管控路产2008km，参股16 家优质高速公路上市公司。公路产业链资质完善、科研实力领先，未来或成第二增长曲线。
盈利预测与投资建议
我们预计公司25-27 年归母净利润分别为56.49、60.30、63.13 亿元，维持“增持”评级。
风险提示
宏观环境不及预期，车流不及预期等。