国博电子(688375)：雷达、卫星T/R组件应用起势；优质射频芯片批量供货
业绩符合市场预期。2024 年，公司T/R 组件和射频模块营收同比减少，但公司积极开拓终端领域，终端用射频芯片已向多家业内知名厂商批量供货。
24 年盈利能力提升；根据生产经营需要增加25 年关联交易。1）单季度：
公司4Q24 实现营收7.8 亿元，YOY +4.9%；归母净利润1.8 亿元，YOY +14.2%；扣非净利润1.8 亿元，YOY +11.1%。2）利润率：2024 年毛利率同比提升6.3ppt至38.6%；净利率同比提升1.7ppt 至18.7%。公司产品结构调整，毛利率同比提升。3）关联交易：2025 年，公司预计向关联人中电科其他所属单位购买原材料7.7 亿元，较2024 年实际发生金额增加73.3%；公司预计销售产品2.0 亿元，较2024 年实际发生金额增加215.7%。
射频芯片快速增长；质量获客户认可。2024 年，分产品看，公司：1）T/R组件和射频模块：实现营收23.3 亿元，YOY -31.0%，占总营收90%，毛利率同比提升7.20ppt 至39.1%；2）射频芯片：实现营收1.7 亿元，YOY +33.5%，占总营收7%，毛利率同比下滑7.98ppt 至25.5%。公司终端类射频芯片包含射频开关、天线调谐器、WIFI 模组、终端模组等，供应链韧性及质量控制能力得到客户认可，已经开始向多家业内知名厂商批量供货；同时基于新型半导体工艺开发完成手机PA 等新产品，逐步开始向客户供货。产销量角度：公司模拟集成电路全年产量3.24 亿，YOY +79.46%；销量2.83 亿，YOY +84.69%。产销量增加主要系射频芯片产品产销量增加所致。
费用率同比增加系营收减少所致；回款影响现金流。2024 年公司期间费用率同比增加4.0ppt 至17.1%，期间费用同比减少5.3%至4.4 亿元，其中，销售费用率同比增加0.1ppt 至0.4%；管理费用率同比增加1.4ppt 至5.0%；研发费用率同比增加2.8ppt 至12.6%。截至2024 年末，公司：1）应收账款及票据33.5 亿元，较年初增加9.0%；2）存货2.6 亿元，较年初减少58.5%；3）合同负债0.01 亿元，较年初减少29.1%。2024 年经营活动净现金流为2.7 亿元，2023年为8.4 亿元，系客户回款影响。
投资建议：公司是目前国内能够批量提供有源相控阵T/R 组件及系列化射频集成电路产品的领先企业。除有源相控阵雷达外，公司在低轨卫星和商业航天领域均开展了产品开发，多款产品已开始交付客户。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是6.11 亿元、8.14 亿元、10.41 亿元，当前股价对应2025~2027 年PE 分别是53x/40x/31x。我们考虑到公司以化合物半导体为核心的系列化产品结构及产业化生产能力，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期、新业务拓展不及预期、产品价格波动等。