安琪酵母(600298)：全年酵母主业稳增 Q4毛利率回升、期待业绩拐点
其中24Q4 公司实现营收42.85 亿元，同比+9.1%；归母净利润3.71 亿元，同比+3.6%；扣非归母净利润3.3 亿元，同比+12%。
Q4 酵母主业销售提速至21%，24 年海外保持高质量快增分品类看，24 年酵母及深加工、制糖产品、包装类、食品原料以及其他主营产品营收分别同比+14%/-26%/-3%/+32%/+42%。其中，酵母系列24年销量/吨价分别同比+15.9%/-1.5%；食品原料及其他产品实现快增。分区域看，国内、海外全年营收分别同比+7.5%/+19.4%，其中埃及工厂全年营收，净利润分别同比12.5%/59.3%，净利率达33.5%；全年国内、国外经销商数量分别净增1006/661 家，海外平均单商收入同比+6.3%。国际高质量快增主要系公司精耕海外，包括设立子公司、渠道下沉以及扩建产能。分渠道看，全年公司线上、线下渠道销售分别同比+15.6%/+3.5%。
全年净利率有所承压，而Q4 毛利率出现回升盈利方面，全年公司毛利率为23.52%，同比-0.67pct，其中Q4 毛利率为24.15%，同比+1.13pcts；全年毛利率同比下降预计主要系公司出口运费攀升以及高价原料库存消化等影响，而Q4 毛利率同比转正则受益于糖蜜成本的回落。费用端有所上升，四项费率合计同比+0.15pct，而同期销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.27/-0.16/-0.27/+0.3pct。全年，公司归母净利率为8.72%，同比-0.65pct，扣非归母净利率为7.7%，同比-0.43pct。
主业经营稳健，期待业绩拐点
海外产能爬坡、渠道深耕，将提振酵母及深加工销售增速，同时国内Ye 持续渗透，酵母平稳发展，进一步夯实全年10%的营收增长目标。盈利端，伴随新榨季国内糖蜜价格大幅下降、海运价边际回落，公司有望迎来利润拐点。
盈利预测与投资建议:考虑到24 年利润增长低于预期，我们略下调盈利预测，预计25-27 年归母净利润为16.62/19.36/22.21 亿元（原25-26 年为17/20.44 亿元），分别同增25%/16%/15%。考虑到海外持续快增、原料成本显著改善，公司业绩有望进入上行周期，故维持“买入”评级。
风险提示：
国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、海外业务拓展不及预期、产能投放不及预期、汇率波动风险、食品安全风险