青岛啤酒(600600)：Q4量价修复 分红率持续提升 25年改善可期
啤酒行业24 年前三季度整体受餐饮消费疲软与天气因素扰动，公司销量承压，持续加强库存管理和渠道销售管理，保持良好的库存结构和货龄健康良性，渠道库存持续去化，24Q4 迎来量价齐升，结构升级延续，2025 年轻装上阵，在新管理层领导下复苏改善可期。24 年年报公司公告分红率提升5pcts 至69%，红利属性进一步提升，分红率未来仍有提升空间。
事件
公司发布2024 年年报
公司2024 年实现营收321.4 亿元，同比-5.3%，归母净利润43.5 亿元，同比+1.8%；扣非净利润39.5 亿元，同比+6.2%；其中单Q4 实现营收31.8 亿元，同比+7.4%；归母净利润-6.4亿元，亏损略增加；扣非净利润-7.4 亿元，亏损收窄1.4 亿元。
简评
Q4 量价齐升，结构升级延续
量方面，24 年公司销量753.8 万千升，同比-5.9%；其中青岛品牌434 万吨，同比-4.8%，占比+0.6pct 至57.6%；中高档315.4 万吨，同比-2.7%，占比+1.4pct 至41.8%。价方面，24年啤酒吨价+0.4%到4189 元，青岛品牌、其他品牌吨价-0.3%/+0.9%。单Q4 销量同比+5.2%至75 万千升，吨价同比+2.2%至4221 元/吨，重回量价齐升，其中青岛品牌/其他品牌分别实现销量51/25 万吨，同比+7.4%/+1.6%，且青岛品牌中高档销量同比增长10.9%，结构升级延续。
分渠道看，24 年餐饮、夜场等即饮销量占比41.2%，非即饮占比58.8%，其中线上销量同比+21%。
费率整体稳定，吨成本小幅提升
2024 年全年来看，公司毛利率同比+1.6pct 至40.1%，其中山东地区毛利率同比+1.9pct，其中单Q4 公司吨成本为3114 元/吨，同比+3.5%，预计与结构升级、淡季生产发货节奏波动等有关。由于吨成本小幅增加，24Q4 公司毛利率同比-1.2pct至26.2%。24Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-4.2/-2.0/-0.8/-0.1pct 至37.2%/14.7%/1.4%/-4.2%，销售费用有所回落，全年费用整体稳定。Q4 资产处置收益占比同比下降
5.6pcts，减少1.7 亿，导致Q4 公司归母净利润亏损略有增加，扣非净利润减亏。
分红率持续提升，2025 年复苏可期
受到外部宏观经济环境导致的消费疲软叠加天气因素的扰动，青岛啤酒24 年前三季度销量整体承压。公司持续加强库存管理和渠道销售管理，保持良好的库存结构和货龄健康良性，渠道库存持续去化，2025年轻装上阵，低基数下复苏改善可期。公司顺应消费提质升级趋势，继续优化调整产品结构，推进中高端产品发展战略，获得业绩的持续增长。24 年年报公司公告分红率提升5pcts 至69%，红利属性进一步提升，分红率未来仍有提升空间。
盈利预测：预计2025-2027 年公司实现收入331.21、338.03、341.68 亿元，实现归母净利润47.85、52.32、57.15 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：
1、高端产品推进不及预期风险：行业进入高端化发展时代，各企业通过推进高档产品销售提升盈利水平。
目前高档啤酒市场竞争较为激烈，若公司高档产品推进受阻，盈利或不及预期。
2、原材料价格波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。当前大麦成本从高点回落，若未来原材料价格发生波动，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。
3、市场需求恢复不及预期：2024 年以来餐饮等啤酒消费场所逐步复苏，若修复节奏不及预期，将影响公司产品销售。