三一重工(600031)：2024年业绩超预期 净经营性现金流达历史新高
收入：公司2024 年收入783.83 亿元，同比增长5.9%，单Q4 收入200.23 亿元，同比增长12.0%。其中，国际市场表现突出，2024 年实现海外主营业务收入485.13 亿元，同比增长12.15%，占主营业务收入比重提升至63.98%。分区域看，亚澳区域收入205.7 亿元（同比+15.47%），非洲区域收入53.5 亿元（同比+44.02%），增长尤为显著。分产品看，挖掘机械收入303.74 亿元，同比增长9.91%，国内市场连续14 年蝉联销量冠军；起重机械收入131.15 亿元，同比+0.89%；路面机械收入30.01 亿元，同比+20.75%，海外增速超35%；混凝土机械收入143.68 亿元（同比-6.18%），桩工机械收入20.76 亿元（同比-0.44%）。
利润：公司2024 年归母净利润59.75 亿元，同比增长31.98%，单Q4 归母净利润11.07 亿，同比增长130.74%。2024 年净利率7.8%，同比提升1.54 pct。2024 年信用减值损失8.97 亿元，资产减值损失2.01 亿元，减值计提严格。
毛利率：整体稳中有升，挖机、起重机改善明显，国内外毛利率均提升。
2024 年公司工程机械毛利率为26.63%，同比提升0.47 pct。分产品看，挖掘机械毛利率31.82%，同比提升0.96 pct；起重机械毛利率27.23%，同比大幅提升4.23 pct。分区域看，国际业务毛利率29.72%，同比提升0.26 pct；国内业务毛利率21.12%，同比提升0.02 pct。公司盈利能力持续改善。
费用率：控费效果显著。2024 年公司期间费用率整体控制良好。销售费用率为6.97%，同比下降1.43pct；研发费用率为6.86%，同比下降1.06pct。
存货和应收账款管理：营运能力优秀。2024 年公司存货周转天数是125天，同比下降9.3 天。应收账款周转天数为115 天，同比下降5.9 天。
净经营性现金流：创历史新高。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额达148.14 亿元，同比大幅增长159.53%，创历史新高，甚至超过上一轮周期高点2020 年的134 亿。优秀的现金流为公司高质量发展奠定坚实基础。
投资建议：因为工程机械行业国内外都处于周期底部，三一重工是工程机械行业周期型龙头，公司2024 年业绩亮眼，我们调整2025-2027 年公司归母净利润，分别为95、137、185 亿元，增长率为58.7%、43.9%、35.5%；当前股价对应公司PE 为17、12、9X。三一重工是国内工程机械的龙头，将显著受益于国内周期的触底反转；同时，公司海外收入规模、海外收入占比、海外盈利能力、海外的产能布局、后市场服务能力均处于业内领先地位，预计未来在海外市场的市占率将进一步提升。我们认为三一重工可以赋予更高的龙头溢价、国内底部反转溢价、以及海外成长溢价，维持“买入”评级。
风险提示：国内需求风险、海外市场风险、汇率波动风险。