春风动力(603129)：Q1延续亮眼表现 看好中长期出海竞争力
四轮车：U10 Pro 新品驱动四轮车高弹性增长，欧洲市场收购“GOES”品牌贡献增量
2024 年公司全地形车销售16.91 万辆，同比+15%，销售收入72.10亿元，同比+11%，美国市场通过U10 Pro 新品实现产品结构优化，欧洲市场收购“GOES”品牌，双品牌布局，进一步巩固龙头地位。根据摩托车协会，2025 年1-2 月公司四轮车销量2.5 万台，同比+29%，预计非美区域延续较好表现，美国提前出货亦有贡献。
燃油两轮：内外销双轮驱动，海外发布“CF Lite”品牌，从玩乐领域向大众出行延伸，两轮出海空间持续打开
2024 年销售两轮车28.65 万辆，同比+45%，销售收入60.37 亿元，同比+37%，其中两轮内销14.32 万台，同比+44%，销售收入30.94 亿元，同比增长44%，>200CC 跨骑摩托车销量登顶行业第一。
2024 年两轮外销14.33 万台，同比+47%，销售收入29.43 亿元，同比+30%，墨西哥举行“CF Lite”品牌及新品发布会，品牌渗透从玩乐领域向大众出行领域突破延伸，有助于拓展拉美等新兴市场，两轮出海成长空间进一步打开。
25Q1 两轮产品结构优化。根据摩托车协会，2025 年1-2 月公司燃油摩托车销量2.5 万台，同比+5%，摩托车出口1.6 万台，同比+3%，出口增速放缓预计主要系去年出口为高基数，但出口产品结构预计显著优化，>250cc 车型出口约1 万台，同比+42%，预计大排量占比提升带动ASP、毛利率改善，收入端增速优于销量端。
电动两轮：极核品牌强势放量，产品+渠道持续布局2024 年实现销量10.60 万辆，销售收入3.97 亿元，同比+ 414.15%，电摩、电自产品矩阵持续完善，极核电动聚焦国内核心城市，渠道数量同比增长1489%，预计25Q1 延续放量趋势。随着产能扩充，新品、渠道持续发力，极核电动两轮车有望持续放量。
投资扩建新产能，保障两轮车供应
公司拟在浙江省桐乡市崇福镇投资建设“年产300 万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套生产基地项目”。该项目将由公司的全资子公司浙江极核智能装备有限公司作为实施主体，项目总投资额预计为人民币35 亿元，资金来源为公司自有资金或自筹资金。
公司盈利能力持续改善
2024 年、25Q1 公司毛利率分别为30.1%、29.7%，同比-3.4pct、-2.8pct，毛利率下滑预计系会计准则调整、业务结构变动、国内两轮竞争加剧等因素。2024 年、25Q1 毛销差为23%、24%，同比+0.6、+2.3pct，25Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/4.8%/5.8%/-1.1%，同比-5.1/-0.5/-0.3/+1.0pct，销售费用率下降预计系会计准则调整、促销费用减少，2024 年、25Q1 销售净利率为9.93%、9.94%，同比+1.2pct、0.4pct，
盈利能力持续改善。
盈利预测与投资建议
鉴于美国加征关税或导致成本提升，我们调整盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为17.15、21.43、25.58 亿（2025-2026 年前值为18.3、22.0 亿元），同比+16%、+25%、+19%，对应PE 分别为13x、11x、9x，公司四轮车海外产能布局完善，可灵活应对关税变化，两轮车出口+极核电动快速增长，中长期成长空间可观，持续看好公司品牌出海能力，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧