长安汽车(000625)：24年销量达标 关注S09新车上市
海外营收占比提升至20%，24 年毛利率承压
分业务看，24 年汽车销售/提供服务及其他收入分别为1522/75 亿元，同比+5%/26%。24 年销售汽车268 万辆，圆满完成既定目标。全年境外收入324 亿元，营收占比由23 年的14%提升至20%，全球化战略收效显著。行业价格战压力传导和会计准则变更下，24 年毛利率达15%，同比-3pct。单车毛利为1 万元，同比-15%。费用端，24 年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.7%/2.8%/4.1%/-0.6%，同比+0.8/0.1/0.1/0.0pct。我们认为25 年公司销量或同比+12%，叠加海外市场继续突破，全年毛利率或回升至16%。
4 月新车密集上市，关注深蓝旗舰SUV S09
公司加速产品矩阵焕新，重点强化三大新能源品牌竞争力。4 月密集推出近10 款新品。其中，深蓝S09 或在车展期间上市，有望增强新能源品牌声量。
S09 定位30 万元级家庭智慧旗舰SUV，超5.2m 的车长、搭载鸿蒙ADS 3.3智驾系统等为核心优势，补齐大六座家用SUV 市场短板，我们预计月销有望达5000-8000 辆。此外还有阿维塔06、启源Q07 等新车将于近期上市。
全球化产能加速布局，25 年海外销量有望达70~100 万辆25Q1 公司海外累计销量16 万辆，同比+47%。展望25 年，公司或将不断提升本地化生产能力，进而降低关税风险。泰国基地首期10 万产能将于25年5 月投产，覆盖右舵市场。预计25 年末6 大新海外工厂建成后，海外产能或突破40 万辆。同时公司还将聚焦东南亚等市场，计划25 年陆续导入9款产品，我们预计公司全年海外销量或提升至70~100 万辆。
盈利预测与估值
考虑到25-26 年行业竞争加剧，毛利率承压，叠加全球地缘关系紧张导致盈利不确定性增强，我们下调25-26 年归母净利润为77/95 亿元（前值109/117亿元，下调29%/19%），预计27 年为107 亿元（新增）。采用分部估值，给予传统业务25 年15 倍PE（前值24E 17x PE），估值1095 亿元，给予“深蓝+阿维塔”业务25 年0.9 倍PS（前值24E 1.1x PS）。对应总市值1527 亿元，调整目标价为15.08 元（前值18.13 元），维持“买入”评级。
风险提示：消费需求不及预期；供应链短缺；地缘关系持续紧张。