海天味业(603288)：Q4实现优质增长 25年有望趋势延续
Q4 收入/归母净利润分别同比+10.0%/+17.8%，延续优质增长。海天味业披露2024 年报，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润269.01/63.44/60.69 亿元，同比+9.53%/+12.75%/+12.51%，单Q4 收入/ 归母净利润/ 扣非净利润65.02/15.29/14.55 亿元，同比+10.03%/+17.81%/+17.07%。Q4 现金回款107.44 亿元，同比+13.14%，全年现金回款303.83 亿元，同比+2.84%。2024年拟派发现金红利50.87 亿元（含回购），分红比例80.19%，分红率提升明显。
核心品类量增价稳，毛利率提升促效益平衡。分品类看，2024 年酱油收入137.58 亿元，同比+8.87%，销量同比增长11.63%，均价同比下降2.5%；蚝油收入46.15 亿元，同比+8.56%，销量增长8.10%，均价提升0.4%；调味酱收入26.69 亿元，同比+9.97%，销量增长13.47%，均价略有回落；其他品类收入40.86 亿元，同比+16.75%，其中醋、料酒等细分品类延续较快增长。主要品类均价承压主要系渠道下沉过程中促销力度加大及中低端产品占比提升所致，但受益于原材料成本下降及生产端精益管理，酱油、蚝油等核心品类毛利率同比提升2.07、4.69 个百分点，实现以价换量策略下的效益平衡。
成本优化驱动毛利率提升，费用投入增加致净利率微增。2024 年公司销售毛利率37.00%，同比提升2.26pct，分品类看，酱油毛利率44.70%，同比+2.07pcts，直接材料成本增幅4.06%低于收入增速，主要受益于大豆采购成本下降及供应链效率优化；蚝油毛利率33.69%，同比大幅提升4.69pcts，主要源于生蚝采购成本下降及工艺改进带来单吨材料成本下降0.08%；调味酱毛利率37.44%，同比+1.95pcts，材料成本增速6.08%低于收入增幅9.97%；其他产品毛利率24.50%，同比提升2.62pcts，材料利用率提升贡献显著。费用端，2024 年销售费用率6.05%，同比提升0.74pct，主要系广告支出增加及促销人员薪酬增长，销售费用同比增长24.73%；管理费用率2.19%，同比微升0.05pct，主要受新园区投产人员增加影响。全年实现归母净利率23.63%，同比提升0.65pcts，成本端改善有效对冲费用上升压力。单Q4 看，公司毛利率37.66%，同比+5.33pcts，成本下降叠加结构升级带动毛利率显著提升，销售费用率6.62%，同比+1.72pcts，系公司下半年加大激励力度所致，管理费用率2.74%，同比基本持平，归母净利率23.52%，受益于毛利率改善，同比提升1.56pcts。
投资建议：Q4 实现优质增长，25 年有望趋势延续。公司Q4 收入/归母净利润分别同比+10.0%/+17.8%，延续优质增长。24 年看公司逆势而上，在需求承压及竞争加剧压力下，实现高质量增长，表现优于同业，份额再提升。25年公司继续梳理改善渠道，加快新品推广及效率提升，有望继续稳健增长，看好公司凭借平台优势，继续提升份额。我们给予25-26 年EPS 预测为1.28、1.40 元，当前股价对应25 年33 倍PE，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：需求下行、成本上涨、行业竞争阶段性加剧等