澳华内镜(688212)：渠道调整下收入或短期承压
公司2024 年收入7.50 亿元，同比增长10.54%，归母净利润0.21 亿元，同比下滑63.68%；其中Q4 收入2.49 亿元，同比下滑0.2%，归母净利润-0.16 亿元。
2025 年Q1 收入1.24 亿元，同比下滑26.9%；归母净利润-0.29 亿元。2024 年医院招投标放缓影响下收入利润短期承压，我们认为，2025 年渠道库存等调整下收入或仍有压力，但有望呈现逐步恢复趋势。
成长性：2025 年上半年收入或仍承压
（1）四季度院内招标恢复等拉动下收入环比大幅增长，但2025 年仍有望承压。
2024 年公司实现收入7.50 亿元，同比增长10.54%，其中Q4 单季收入2.49 亿元，同比下滑0.2%，2024 年四个季度同比增速呈现环比下降趋势。2025 年Q1 收入1.24 亿元，同比下滑26.9%，虽然2024 年四季度与2025 年一季度院内招标呈现恢复趋势，但综合考虑公司收入基数与库存调整节奏，我们认为，2025 年上半年收入或仍有部分压力。（2）新品持续商业化，构建相对完善产品平台，有望形成新增拉动。2024 年3 月，公司相继推出电子经皮胆道镜以及电子膀胱镜，2024 年5 月公司发布了电子输尿管肾盂镜，镜种逐步完善并从消化科、呼吸科向肝胆外科以及泌尿拓展。我们认为，随着新品的逐步商业化，有望形成新增收入拉动。
（3）收入压力下，利润短期承压，但我们认为随着招投标逐步恢复在收入端体现，公司利润增速恢复可期。2024 年Q4 公司归母净利润-0.16 亿元，2025 年Q1公司归母净利润-0.29 亿元，收入压力下转为亏损。我们认为，2025 年上半年公司收入压力下利润增长或仍承压，但整体看来公司新品前期投入已经逐步稳定，随着招投标恢复逐步在收入端体现，长期看来或将逐步进入新品收获期，利润率有望提升。
盈利能力：2025 年后净利率或稳步提升
2024 年公司毛利率68.1%（同比-5.7pct），主要因为海外收入占比提升及产品结构变化；毛利率下降影响下，净利率2.7%（同比-6.3pct）。2025 年Q1 毛利率66.36%，同比下降10.0pct，净利率-23.28%，收入压力以及各项费用投入持续下，同比降幅较大。我们认为，2025 年在收入压力下，公司净利率或仍较低，但整体看来净利率仍有稳步提升趋势。
盈利预测及估值
我们预计，公司2025-2027 年收入分别为8.27/10.46/13.17 亿元，分别同比增长10.32%、26.44%、25.95%；归母净利润分别为0.38/1.33/2.07 亿元，分别同比增长79.62%、252.61%、55.91%，对应EPS 分别为0.28/0.99/1.54 元，对应2025 年7 倍PS，维持“增持”评级。
风险提示：新品商业化不及预期的风险；行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；需求波动的风险。