华友钴业(603799)：业绩超预期逆势增长 钴价上行释放业绩弹性
公司公布2024 年业绩：实现营业收入609 亿元，同比-8%，归母净利润42 亿元，同比+24%。其中4Q24 实现营业收入155 亿元，同比+1.6%，环比+0.1%；归母净利润11.3 亿元，同比+236%，环比-16%。2024 年业绩超出我们预期主要系公司镍板块利润逆势增长。公司公布1Q25 业绩：实现营业收入178 亿元，同比+19%，环比+15%；归母净利润12.5 亿元，同比+140%，环比+10.4%。1Q25 业绩超出我们预期主要系钴价环比+25%。
重点项目顺利推进，镍钴锂产销量同比大幅增长。据公告，华飞项目2024年一季度末达产，实现稳产超产；华越项目持续超产，华科项目稳定运营；Arcadia 锂矿项目产能大幅提升。2024 年公司镍/钴/锂产品产量同比+50%/+20%/+261%，销量同比+46%/+13%/+377%。锂电材料产销量同比下滑主要系公司主动减少部分低盈利产品出货，三元前驱体/正极材料产量同比-18%/-28%，销量同比-20%/-31%。铜产品产/销量同比-0.5%/+2.8%。
一体化成本优势凸显，镍钴产品毛利率逆势增长。公司通过调结构、提负荷、降成本等举措，稳步提升经营质量。价格方面，据Wind，2024 年LME 镍/MB 钴/国内电池级碳酸锂/LME 铜均价同比分别-21%/-25%/-64%/+9%。2024 年公司镍/钴/锂/铜产品毛利率同比+8.5/+6.8/-1/+1.3ppt。
发展趋势
持续强化产业链协同优势，钴价上行释放业绩弹性。据公告，一是坚持“上控资源、下拓市场、中提能力”的转型升级之路。印尼区，争取华能5万吨前驱体项目早日达产达标，推进Pomalaa、Sorowako 湿法项目建设或前期工作，持续推进镍矿资源开发与合作。欧洲区，在严控投资成本的前提下稳步推进匈牙利正极材料项目。非洲区，实施津巴布韦硫酸锂项目建设，大幅降低锂盐生产成本。二是2 月24 日刚果（金）暂停钴出口4 个月，钴价底部强劲反弹。考虑到钴资源战略性较强，我们预计刚果（金）在钴暂停出口4 个月后或继续采取控量提价措施，钴价中枢有望系统性抬升。我们测算公司2024 年印尼湿法镍伴生钴占公司钴总产量超30%，有望完全受益于钴价上涨；刚果（金）钴销量或受到压制，但价格上涨弹性或更大。
盈利预测与估值
由于钴价上涨及镍板块利润顺利释放，我们上调2025 年盈利预测68%至49 亿元，引入2026 年盈利预测54 亿元。当前股价对应2025/26 年12/11倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于盈利上修但关税摩擦引致需求担忧压制估值水平，我们上调目标价33%至43.34 元，对应2025/26 年15/14 倍市盈率，较当前股价有28%的上行空间。
风险
金属价格下跌超预期，项目推进不及预期，关税摩擦超预期