盾安环境(002011)：减值转回增厚4Q24业绩 汽零板块进入放量期
公司发布2024 业绩：2024 年实现收入126.78 亿元，同比+11%；归母净利润为10.5 亿元，同比+42%。4Q24 实现收入33.43 亿元，同比+14%，环比+12%；归母净利润为3.96 亿元，同比+100%，环比+127%。2024 年业绩符合我们预期。
发展趋势
制冷配件稳健增长，汽零业务高速放量。从收入结构来看，2024 年制冷配件、汽零、制冷设备营收分别同比+13.67%/+71.66%/-9.16%至96.12 亿元/8.12 亿元/14.96 亿元。得益于“以旧换新”政策推动，国内家用空调行业景气度提升（国内产量同比+19.5%），公司作为行业龙头充分受益。汽零板块表现亮眼，主要系公司在比亚迪、吉利等核心客户供应体系中份额的提升，以及2024 年7 月完成对上海大创的收购并表，进一步丰富了水侧阀件等产品线。我们认为，汽零业务具备较强的竞争力，正逐步成为公司新的增长点。
经营性盈利能力稳健，坏账转回大幅增厚利润。2024 年毛利率为18.2%，同比-1pct。4Q24 毛利率为18.3%，同比-0.7pct；环比-0.2pct。（毛利计算未考虑税金及附加项）2024 年毛利率略有下滑主要系会计准则调整及高毛利设备业务占比下降影响，制冷配件盈利能力保持稳健。公司精益化管理能力增强，全年销管研费用率同比-0.3ppt至9.6%。4Q24 利润同环比均大幅增长主要系非经常性损益中的其他应收款坏账准备转回约1 亿元，剔除减值转回等非经因素影响，公司经营性盈利能力保持稳健。经营性现金流表现亮眼，经营活动产生的现金流量净额达11.61 亿元，同比+42.96%。
产品矩阵丰富，汽零板块打造第二成长曲线。公司依托制冷技术延伸至新能源车热管理领域，已切入比亚迪、吉利、理想等头部车企供应链。另外，通过整合上海大创，公司不断完善汽车热管理产品矩阵，提升单车配套价值，我们看好公司汽零业务作为第二增长曲线，通过技术创新、客户拓展和产能扩张实现汽零板块高速发展。
盈利预测与估值
我们维持2025 年盈利预测不变，首次引入2026 年净利润13.6 亿元。当前股价对应2025/2026 年10.5 倍/9.1 倍市盈率。维持跑赢行业评级和16.28元目标价，对应14.7 倍2025 年市盈率和12.8 倍2026 年市盈率，较当前股价有39.9%的上行空间。
风险
制冷业务波动；汽零业务开展不及预期；市场拓展不及预期。