中微公司(688012)：营收快速增长 平台化布局加速
营收&扣非归母净利润稳健增长：2024 年营收90.65 亿元，同比+44.7%，其中刻蚀设备收入为72.77 亿元，占总营收80.3%，同比+54.7%；MOCVD 收入为3.79 亿元，占总营收4.2%，同比-18.0%；LPCVD 设备实现首台销售，营收1.56 亿元。营收显著增长主要得益于公司高端刻蚀设备付运量显著提升，LPCVD、ALD 等新产品形成重复订单，其中LPCVD 2024 年累计出货超150 个反应台。区间归母净利润为16.16 亿元，同比-9.5%，主要系公司研发投入显著增加，研发支出同比+94.3%，以及2023 年同期基数较高（公司出售拓荆科技股权收益4.06 亿元）；扣除非经常性损益后的净利润为13.88 亿元，同比+16.5%，主要得益于营收增长带来的毛利增加。
Q4 单季营收35.58 亿元，同环比+60.1%/+72.8%； 归母净利润为7.03 亿元，同环比+12.2%/+77.3%，扣非净利润为5.75 亿元，同环比+25.5%/+74.0%。
公司毛利率略降，研发投入大幅提升：2024 年毛利率为41.06%，同比-4.8pct；销售净利率为17.81%，同比-10.7pct；扣非净利率为15.31%，同比-3.7pct。期间费用率为25.28%，同比+0.3pct，其中销售费用率为5.28%，同比-2.6pct，管理费用率为5.31%，同比-0.2pct，研发费用率为15.64%，同比+2.6pct，财务费用率为-0.96%，同比+0.4pct。目前公司在研项目涵盖六类设备和20 多个新设备，2024 年研发投入为24.52 亿元，同比大增94.3%。Q4 单季毛利率为39.26%，同环比-6.6pct/-4.5pct，主要系质保费用计入营业成本影响；销售净利率为19.73%，同环比-8.4pct/+0.5pct；扣非净利率为16.16%，同环比-4.5pct/+0.1pct。
存货&合同负债同比高增，在手订单充足：截至2024Q4 末公司合同负债为25.86 亿元，同比+235.2%；存货为70.39 亿元，同比+65.2%，其中发出商品余额为34.47 亿元。2024Q4 公司经营性现金流转正至11.91 亿元。
刻蚀产品持续领先，镀膜产品拓展顺利：（1）CCP 设备：在逻辑领域已对28nm 以上的绝大部分CCP 刻蚀应用和28nm 及以下的大部分CCP 刻蚀应用形成较为全面的覆盖，且已有大量机台进入国际5nm 及以下逻辑；截至2024Q4 已交付4000 个反应台。在存储领域，超高深宽比刻蚀机已在客户端验证出≥60：1 深宽比结构的能力，成功进入2D&3D 存储芯片产线。同时，公司积极布局超低温刻蚀技术，积极储备≥90:1 深宽比刻蚀技术。（2）ICP 设备：公司ICP 设备在客户端安装腔体数量近四年CAGR 超100%，截至2024 年已累计安装超1025 个反应台，覆盖超50 个逻辑、DRAM、3D NAND 等客户；公司的TSV 刻蚀设备也已应用于先进封装。此外，公司正在研发用于5-3nm 逻辑芯片的ICP 刻蚀机。（3）MOCVD 设备：积极布局第三代半导体设备，现已在LED 等GaN 基设备市场占据领先地位，并在Micro-LED 领域的MOCVD 设备开发上取得良好进展。用于SiC 器件的外延设备已付运样机至国内领先客户开展验证测试。（4）薄膜沉积设备：公司首台CVD 钨设备付运到关键存储客户端验证评估，已通过客户现场验证，并获得客户重复量产订单，公司开发的应用于高端存储和逻辑器件的ALD 氮化钛、钛铝、氮化钽设备也已完成多个逻辑/存储客户验证；EPI 设备也已完成多家先进逻辑器件与MTM 器件客户的工艺验证，并获得了客户的高度认可。（5）量检测设备：成立子公司超微公司引入电子束检测设备领军人才，已规划覆盖多种量检测设备。
盈利预测与投资评级：我们基本维持2025-2026 年归母净利润为24.3/34.0 亿元，预计2027 年归母净利润为44.5 亿元，当前股价对应动态PE 分别为49/35/27 倍，维持“买入”评级。
风险提示：晶圆厂扩产节奏不及预期，新品研发&产业化不及预期等。