爱玛科技(603529)：2024年稳健收官 看好2025年量价齐升
政策过渡年平稳收官，经营韧性凸显。2024 年公司实现营业收入216.06 亿元/同比+2.71%，归母净利润19.88 亿元/同比+5.68%，扣非归母净利润17.92亿元/同比+1.54%。2024 年受监管趋严、切标去库等影响，行业承压下行，公司在政策过渡年实现营收利润双增，经营韧性凸显。
产品结构升级持续，三轮增速亮眼。2024 年公司克服外部环境阻力，全年出货1069.86 万台，同比基本持平，其中电动三轮车出货54.99 万台/同比+28.87%，增速更为亮眼。ASP 方面，电动自行车/电动摩托车/电动三轮车分别为1730/2200/3550 元，同比+2.4/1.8/5.6%，公司SKU 聚焦、打造“单品旗舰”，露娜2.0、仰望以及A7 等更高价格带主力产品推动结构优化。
毛利率随产品结构优化提升，盈利能力优化。2024 年公司毛利率17.76%/同比+1.38pct ， 电动自行车/ 电动摩托车/ 电动三轮车分别为17.58/17.22/22.44%，同比分别+1.01/2.46/0.84 pct。费用方面，2024 年期间费用率7.94%/ 同比+1.79pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为3.60/2.56/3.05/-1.27%，同比分别+0.55/+0.31/+0.25/+0.68 pct，公司费用控制有效，归母净利率9.20%/同比+0.26pct。
以旧换新效果释放，看好公司凭借产品优势+品牌效应超额受益。据商务部数据，截至4 月8 日，全国电自以旧换新达334.1 万辆（2024 年9-12 月为138.1万辆），ASP 约2858 元，单车享受补贴约680 元。24 年12 月/25 年1/2/3月日均换新量分别为2.36/0.50/3.08/6.0 万辆，以旧换新效果逐月更好释放。
对于公司，今年推出元宇宙play、元宇宙plus 以及A7 ultra 等潜在爆品，进一步提升产品竞争力，同时部分消费者在补贴刺激下有望从白牌杂牌转向品牌产品，预计公司作为行业龙头更好受益以旧换新。
维持“强烈推荐”投资评级。公司在2024 年外部环境扰动下实现营收利润双增，经营韧性凸显。我们看好2025 年在以旧换新政策加持下，公司凭借产品优势+ 品牌效应超额受益。我们预计2025-2027 年公司归母净利润26.36/31.09/35.97 亿元，对应PE 分别为13.8/11.7/10.1 x，维持 “强烈推荐”投资评级。
风险提示：监管力度骤严，终端消费力超预期下降，竞争格局恶化。