贵州茅台(600519)：2024业绩稳健增长 2025目标营收增速9%
公司发布2024 年度报告。
公司实现营业收入1708.99 亿元，同比提升15.71%；归母净利润862.28 亿元，同比提升15.38%；扣非后归母净利润862.41 亿元，同比提升15.37%。
观点：
茅台酒实现稳健增长，系列酒增速亮眼。2024 年公司实现酒类收入1706.12 亿元，同比+15.89%，毛利率92.01%，同比-0.1pct，吨价同比+1.9%，销量同比+13.73%。分产品来看，2024 年茅台酒实现收入1459.28 亿元，同比+15.28%，毛利率94.06%，同比-0.06pct；其他系列酒实现收入246.84 亿元，同比+19.65%，毛利率79.87%，同比+0.11pct。分地区来看，国内/国外实现营收1654.23亿元/51.89 亿元， 同比+15.79%/+19.27% ， 毛利率分别为92.00%/92.23%，同比-0.1pct/+0.05pct；分销售模式来看，批发代理/直销实现收入957.69 亿元/748.43 亿元，同比+19.73%/+11.32%，毛利率分别为89.42%/95.33%，同比+0.13pct/-0.13pct。截至2024年末，国内/国外经销商数量分别为2143 个/104 个，同比变动+63个/-2 个；2024 年“i 茅台”数字营销平台实现收入200.24 亿元，同比-10.51%，其他线上平台实现收入20.96 亿元，同比+14.44%，i 茅台收入增速趋缓。
2024 年公司毛利率和净利率小幅波动，2024Q4 同比提升，经营性现金流量改善明显。2024 年公司实现毛利率91.93%，同比-0.03pct；净利率52.27%，同比-0.21pct;，其中2024Q4 毛利率/净利率分别为92.89%/51.55%，同比+0.33pct/+1.39pct。2024 年公司实现销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率分别为3.24%/5.35%/-0.84%，同比+0.15pct/-1.11pct/+0.34pct，销售费用率增加主因公司市场推广及服务费增加，财务费用率增加主因本期商业银行存款利率下降。2024 年公司实现经营活动产生的现金流量净额924.64 亿元，同比提升38.85%，主因公司销售商品收到的现金增加及控股子公司贵州茅台集团财务有限公司归集集团公司其他成员单位资金较上期增加。
2025 年公司目标实现营收同比增长9%左右，完成固定资产投资47.11 亿元。公司将坚持以消费者为中心，推动从“卖酒”向“卖生活方式”转变。持续增强战略定力、品牌张力、市场活力， 做好“三
个转型”，不断强化渠道协同、增强消费触达、促进消费转化，着力解决“供需适配” 的根本问题。持续筑牢系列酒市场基础，有效提升品牌竞争力。重点从“市场、渠道、服务、品牌”四端发力，构建“T”型多元化产品矩阵，完善国际化表达体系。根据酒业家消息，产品适配方面，茅台将继续坚持“金字塔”产品结构。以500ml、1000ml、750ml、100ml 茅台及礼盒为“金字塔”的底座，稳固品牌的基础，以文化产品、文创产品为“金字塔”的中部，打造以生肖酒为大单品的文化产品作为中部的主力；“金字塔”的顶层则是精品、珍品与陈年酒。茅台将在底座产品上，让不同的产品进入更合适的渠道，寻找精准消费者；顶层产品将走专品专案的路线，适配个性化消费场景。
盈利预测及投资评级：我们看好公司作为行业龙头，面对行业调整期，积极迎接和拥抱消费3.0 时代，具备合理统筹布局，穿越周期的能力。我们给予公司一定的估值溢价，我们预计2025 年/2026 年/2027 年公司营业收入分别为1863.21 亿元/2040.18 亿元/2236.82 亿元，同比增长9.02%/9.50%/9.64%；归母净利润分别为934.37 亿元/1015.74 亿元/1110.39 亿元， 同比增长8.36%/8.71%/9.32% ；对应2025 年4 月11 日收盘价，PE 分别为21.1X/19.4X/17.8X，参考可比公司的平均估值，首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。
风险提示：宏观经济风险；食品安全风险；舆情风险；环境保护风险；业绩增速不及预期的风险。