上汽集团(600104)：25Q1业绩预期增长 改革效果初体现
25Q1 集团销量稳中有升，自主表现亮眼
25Q1 集团批售94.5 万辆，同比+13.27%，终端交付超过108 万，库存进一步降低，其中3 月集团整车批售38.6 万，同环比分别+1.1%/+30.8%。分品牌看，25Q1 上汽乘用车批售16.4 万，同比+0.8%，其国内市场销量同比+58.7%；上汽通用五菱批售35.3 万，同比+57.6%；上汽大通批售5.2 万，同比+7.6%；上汽智己批售0.7 万，同比-29.7%；上汽大众批售22.8 万，同比-8.0%；上汽通用批售10.9 万，同比-2.2%；出口及海外销量21.9 万，同比-3.4%；新能源汽车销量27.3 万，同比+29.9%。总体看集团销量继24H2完成去库存销量筑底，25Q1 保持企稳回升势头。
内部调整架构聚焦“大乘用车”板块，外部与华为达成智选车合作25 年1-2 月，上汽内部组建“大乘用车”板块并进行人事调整，整合上汽乘用车分公司、上汽国际、创新开发研究总院、零束科技、海外出行5 家企业，聚焦资源提升效率，提升自主品牌竞争力，并赋能合资企业。2 月21日，上汽集团与华为在上海签署深度合作协议，意味着双方的智选车合作正式落地。双方将在产品定义、生产制造、供应链管理、销售服务等领域展开战略合作，打造全新新能源智能汽车，我们预计合作车型有望25 年推出。
与华为的合作也有望提升上汽内部产品开发、营销等环节的能力。根据集团公众号，公司将于4 月10 日“上汽之夜”活动宣布集团发展战略。
强化落实国企改革和资源聚焦，公司迎接转型重生24 年7 月管理层换届，逐步启动多项改革举措并进行资源聚焦。上汽对主机厂与零部件企业的管理、降本、合作（内部协同、对外）、海外销售、产品定位、职责定位、考核等方面皆有调整变革规划；外部合作方面，与华为进行智选合作模式，有望提升集团整车销量和提升内部管理能力。
维持盈利预测，深化改革效果初现
维持此前对公司24-26 年16.9/113.8/141.4 亿元的归母净利预测。可比公司25 年平均PE 估值为21.6X，考虑上汽进行积极的国企改革，给予其较可比公司20%的估值溢价，目标价25.50 元(前值26.07 元)。维持“买入”评级。
风险提示：国内销量不及预期、海外销量承压、国企改革落地不及预期。