江淮汽车(600418)：2024盈利承压 尊界品牌产品力向上
公司公布2024 业绩：2024 年实现收入422.02 亿元，同比-6%；归母净利润为-17.84 亿元，由盈转亏。4Q24 实现收入99.31 亿元，同比-10%，环比-9%；归母净利润为-24.09 亿元，单季度亏损额为历史新高。由于资产减值计提大幅增加，2024 年业绩低于我们预期。
发展趋势
营收降幅收窄但压力犹存，海外业务成为核心支撑。2024 年江淮汽车实现营收422.02 亿元，同比下滑6.3%，但优于销量7.42%的降幅，体现产品结构改善。分业务看，商用车板块收入221.62 亿元（+5.4%），增长主要受益于海外市场出口量同比增长17.2%至11.6 万辆；乘用车板块收入122.43 亿元（-23.1%），主因产品结构调整及自主品牌转型；客车板块收入25.39 亿元（+29.4%），得益于新能源客车销量同比增长25.1%至5.18 万辆；底盘业务收入14.74 亿元（-16.1%）。国际业务收入达238.9 亿元，占比55.5%，在巴西、墨西哥等新兴市场市占率突破5%，海外布局渐入收获期。
亏损扩大凸显经营压力，现金流表现稳健。4Q24 毛利率为7.9%，同比-3pct；环比-3.6pct。公司全年归母净利润-17.84 亿元，扣非净亏损同比扩大59.6%至27.41 亿元，主因新能源转型期研发投入高企（研发费用率同比提升1.7ppt 至8.2%）及政府补贴退坡（计入当期损益的政府补助同比减少80.9%至2.56 亿元），且全年资产减值计提达11.6 亿元。经营性现金流净额27.11 亿元，整体保持稳健，存货规模优化带动营运资金效率提升。
战略转型持续推进，双轮驱动布局成型。公司加速向智能电动化转型，2024年研发投入达34.64 亿元（+55.03%），研发人员占比提升至29.2%。与华为合作的尊界品牌已完成产品亮相，高端化布局取得阶段性突破。公司推进国际化战略，商用车出口量同比增长17.2%至11.6 万辆，哈萨克斯坦合资工厂投产进一步强化海外布局。生态合作方面，与华为、大众等战略伙伴在产品开发、生产制造等领域的协同持续深化。我们预计，公司通过供应链优化和运营提效推动转型，有望为中长期发展奠定基础。
盈利预测与估值
考虑到单车盈利水平更高的尊界车型量产，我们维持2025 年净利润基本不变，首次引入2026 年的净利润9.88 亿元。当前股价对应2025/2026 年6.4 倍/5.9 倍市净率。维持跑赢行业评级和45.60 元目标价，对应8.3 倍2025 年市净率和7.7 倍2026 年市净率，较当前股价有30.3%的上行空间。
风险
同华为合作车型不及预期，公司扣非盈利持续下滑。