农业银行(601288)2024年报点评：资产质量改善 零售贷款增势较好
3 月28 日晚，农业银行披露2024 年报，实现营业收入7105.55 亿元，同比增长2.26%；营业利润3197.81 亿元，同比增长3.56%；归属于上市公司股东的净利润2820.83 亿元，同比增长4.73%。不良率环比下降2bp 于1.3%，拨备覆盖率环比略降2.8pct 至300%。
评论：
4Q24 息差同比降幅收窄，其他非息收入继续高增，支撑单季营收增速向上；资产质量改善，拨备同比少提反哺利润。1）4Q24 单季营收同比增长5.5%，增速环比上升2pct。一方面是息差同比降幅收窄，规模保持稳健增长，单季净利息收入同比+0.8pct 至3.5%；另一方面是中收降幅收窄2pct，四季度债市表现较好，其他非息收入延续高增，继续支撑营收增长；2）24 年归母净利润同比增长4.7%，增速较前三季度上升1.3pct，主要由于资产质量改善，不良率/单季不良净生成率环比分别下降2bp/20bp 至1.3%/0.23%，拨备同比少提反哺利润，资产减值损失同比下降3.6%，拨备覆盖率环比略降2.8pct 至300%。
四季度贷款结构改善，零售贷款增势较好，县域金融仍保持较快增长。1）Q4末生息资产同比增长8.0%，增速环比下降4.5pct，主要是减少了存放同业和央行资产，债券投资与贷款增速也较Q3 末略有下行。Q4 末债券投资/贷款同比分别增长23.5%、10.2%，增速环比下降3.1、0.4pct。2）贷款平稳增长，结构改善。对公贷款、零售贷款同比增速分别环比-1.3pct、+1.1pct 至11%、9.4%。
零售贷款增势较好，其中，个人消费类贷款（含信用卡透支）、个人经营类贷款（含农户和非农户）同比增长 28.3%、35%。县域金融仍然保持较快增长，县域贷款同比增长12.3%，增速高于全行贷款2.1pct；县域营收占比较23 年末提升1.4pct 至49.1%。
单季息差环比下降6bp，同比降幅收窄。4Q24 单季息差（期初期末口径）环比下降6bp 至1.33%，主要是受资产端拖累，但同比降幅有所收窄（-9bp，3Q24为-12bp）。1）资产端：4Q24 生息资产收益率环比下降9bp 至2.92%，降幅走扩，主要是四季度存量按揭贷款利率下调及降息影响。24 年贷款收益率较1H24下降13bp 至3.41%；2）负债端：4Q24 测算计息负债成本率环比下降4bp 至1.74%，降幅有所收窄。24 年存款成本率较1H24 下降7bp 至1.63%。
资产质量改善，不良净生成率低位继续下行。4Q24 不良率/单季不良净生成率分别下降2bp/20bp 至1.3%/0.23%，关注率较1H24 下降2bp 至1.4%，资产质量处于改善通道。不过零售贷款资产质量行业性承压，导致逾期率较1H24 上升11bp 至1.18%。其中对公贷款、零售贷款不良率环比分别-12bp、+25bp 至1.58%、1.03%。不过总体风险仍然可控。在资产质量总体向好的情况下，第四季度拨备计提力度有所减弱，拨备覆盖率环比略降2.8pct 至300%。
投资建议：农业银行规模稳健增长，信贷结构改善，营业业绩均改善，资产质量保持稳定向好。农业银行深耕县域，积极布局三农、绿色和数字金融，县域金融发展迅速且资产质量总体保持稳定。结合最新财报情况以及当前宏观环境，我们调整公司2025-2027 年营收增速预测为1.8%、3.7%、5.7%（25-26E前值为3.8%、7.9%），2025-2027 年净利润增速预测为2.3%、4.1%、5.3%（25-26E 前值为1.6%、4.7%），当前估值仅0.65x25PB，公司过去5 年平均PB 为0.58x，处于低估状态，我们给予2025E 目标PB 0.75X，对应目标价5.86 元，按照农行平均AH 溢价比例1.2，H 股合理价值5.22 港币/股，维持“推荐”评级。
风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压。银行信贷投放不及预期。