煤炭行业周报：如何看待经济稳速与用电低速、煤炭高产与电厂去库的背离？
动力煤基本面方面，截至4 月18 日秦港动力煤市场价663 元/吨，周环比下跌2 元/吨。展望后市，尽管煤电需求季节性走弱，港口高库存环境下煤价仍有下跌可能，但煤价下跌二阶导已经收窄，市场对煤炭股的利空因素也有望逐渐钝化，建议积极对待煤炭板块。焦煤基本面方面，截至4 月18 日京唐港主焦煤库提价1380 元/吨，周环比持平。展望后市，在关税压力冲击下，市场情绪降温采购趋于谨慎，短期焦煤价格偏稳运行，重点关注后续可能的内需刺激政策出台情况、钢厂提产持续性、焦煤供给端扰动等。
热点讨论：如何看待经济稳速与用电低速、煤炭高产与电厂去库的背离？
本周一季度经济数据出炉，其中“两个背离”引起大家的关注：1）GDP 增速与用电增速的背离；2）原煤产量高增但电厂库存却逆势下降。如何解释一季度数据中这“两个背离”？我们认为，一季度GDP 增速与用电增速的背离或主要源于经济结构转型&居民用电受天气影响超预期下滑；而原煤产量高增但电厂库存持续下降原因为发电需求疲软&库存结构性累积在港口和坑口&原煤产销差异&进口缩量。展望后市，虽然煤炭价格短期仍在底部盘整，但考虑到当前煤炭股股息率仍高&煤价下跌二阶导收窄，稳健性煤炭红利股仍适合充当投资收益的坚实底盘。
1）GDP 增速与用电增速的背离：i）背景：25Q1GDP 同比+5.4%，其中一/二/三产同比+3.5%/+5.9%+5.3%；然而25Q1 全社会用电量+2.5%，其中一产/二产/三产/居民用电+8.7%/+1.9%/+5.2%/+1.5%，用电增速较低主要受二产和居民用电拖累。ii）原因：a）产业结构升级：25Q1，耗电量较低的新兴制造业增速较快，而传统的高耗能行业增速则明显放缓：
25Q1 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业/电气机械和器材制造业/计算机、通信和其他电子设备制造业规上工业增加值同比+20%/+12.4%/+11.5%；然而，从高耗能行业建材/钢铁产量来看，水泥/粗钢25Q1 产量同比-1.4%/+0.6%，由此可见产业结构转型升级趋势；b）居民用电受天气影响超预期下滑，但后续有望缓解：受暖冬影响，25Q1 居民用电增速超预期放缓；但若后续气温正常化，该差异有望缓解。2）原煤产量高增但电厂库存却显著下降：i）背景：25Q1 原煤产量同比+9704 万吨（+8.1%），然而25 省电厂库存相较年初以来下降约2103万吨。ii）原因：a）发电需求疲软压制下游采购：受暖冬+风光抢装对火电的替代加速影响，25Q1 火电发电量累计同比-4.7%，二十五耗煤量25Q1 均值同比-4.6%。b）库存结构性累积：
虽然电厂库存下行，但港口库存却有所累积。由于港口调出乏力，CR 动力煤库存中转地指数+41 点。因此虽然CR 动力煤库存消费地指数-4.6 点，但CR 动力煤库存总指数+19 点。c）原煤实际销量增速小于产量增速，进口缩减缓解库存累积：25Q1 煤炭累计销量同比+3000 万吨（+1.2%），明显小于产量增速，这一方面说明可能因煤矸石量增加而致产销不匹配，另一方面也说明部分库存囤积至坑口，致实际流通量并未产量看似这么明显。此外，25Q1 煤及褐煤进口量同比-0.9%，也进一步缓解了产量和库存之间的差异。
投资建议
边际配置推荐：1）长久期稳盈利龙头：中国神华(A+H)、陕西煤业；2）转型成长：新集能源、电投能源；3）弹性成长标的：兖矿能源(A+H)、山西焦煤、淮北矿业、平煤股份。
风险提示
1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。