安琪酵母(600298)：成本红利可期
24Q4：营业总收入42.8 亿元（+8.98%），归母净利润3.7 亿元（+3.68%），扣非归母净利润3.3 亿元（+12.01%）。
24 年：营业总收入152.0 亿元（+11.86%），归母净利润13.2 亿元（+4.07%），扣非归母净利润11.7 亿元（+5.79%）。
收入：主业稳健，国内恢复
分产品：24 Q4 公司酵母及深加工/包装/制糖/其他主营业务营收分别同比+20.4%/+1.4%/-40.4%/+18.2%，主业酵母保持高增。拆分量价看，全年酵母销量/吨价分别同比+15.9%/-1.5%，量增引领。
分区域：24Q4 公司国内/国外营收分别同比+8.9%/12.8%，海外业务或主因北美、俄罗斯拖累。全年国内/国外营收分别同比增长7.5%/19.4%，海外营收占比主营业务营收提升2.4pct 至37.7%，国内业务恢复增长，海外业务仍为主要增长驱动。其中，全年公司国内/国外经销商数量分别同比净增加1006/661 家，平均经销商收入分别同比提升1.5%/6.3%，经销商端量价齐升，增长稳健。
利润：Q4 盈利能力改善
毛利率：24Q4/24A 分别同比+1.1/-0.7pct，至24.2%/23.5%。全年毛利率受产品结构及海运费用影响略有下滑，24Q4 毛利率略有改善。
净利率：24Q4/24A 分别同比-0.3/-0.8pct，至8.9%/8.9%。其中24Q4/24A 销售费率分别同比+0.8/+0.3pct，24Q4/24A 管理费率分别同比+0.1/-0.2pct，全年费用投放相对稳健。
投资建议：维持“买入”
我们的观点：
25 年公司理性定调目标营收增速超10%，其中国内延续恢复趋势，海外保持高增，我们预计全年目标有望顺利实现。据泛糖科技，25Q1糖蜜价格同比下降29%，成本改善贡献盈利弹性明显。
盈利预测：考虑到海外贸易冲突与原材料成本下降趋势，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年实现营业总收入171.3/188.3/206.5亿元（25-26 年前值172.6/191.9 亿元），同比+12.7%/9.9%/9.6%；实现归母净利润15.9/18.2/20.6 亿元（25-26 年前值16.0/18.0 亿元），同比+20.0%/14.7%/13.1%；当前股价对应PE 分别为19/16/14 倍，维持“买入”评级。
风险提示：
行业景气度不及预期，成本下降不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。