湖北宜化(000422)：完善升级产业链布局 静待盈利拐点
从经营层面看：
2024 年度公司化肥产品实现营收76.53 亿元，占总营收45.1%，同比-1.34%。
其中，磷酸二铵实现营收48.79 亿元，同比+6.87%；毛利率录得19.90%，同比+6.17PCT。受益于出口高景气及内需稳健，磷铵收入及毛利率均实现同比增长。尿素实现营收27.73 亿元，同比-13.08%；毛利率录得19.98%，同比-7.81PCT。尿素下半年均价较上半年下滑明显，主要受到供需双侧压力及上游煤价下行影响；尤其是Q4 进入传统气头尿素检修季，对经营业绩产生影响。
2024 年度公司化工产品实现营收74.72 亿元，同比-5.65%，录得毛利率6.93%，同比+1.51PCT 。其中PVC/ 其他氯碱产品/ 精细化工产品分别实现营收41.3/15.3/18.1 亿元，同比-8.6%/-10.2%/+6.8%，精细化工品表现突出；PVC/其他氯碱产品分别录得毛利率-8.79%/40.11%，同比-0.05/-4.41PCT。氯碱受限于宏观环境及地产需求低迷，盈利承压运行。公司则通过优化生产和市场布局，确保了主要产品的市场竞争力。后续，依托宜昌园区搬迁项目，公司有望优化氯碱资源配置，完善煤、磷、盐化工产业耦合，盘活存量资产。
公司持续完善升级上下游产业链布局：
公司两大重点在建项目“20 万吨/年精制酸、65 万吨/年磷铵搬迁及配套装置升级改造项目”、“年产40 万吨磷铵、20 万吨硫基复合肥节能升级改造项目”稳步推进，截止2024 年末工程进度分别63.4%、53%，公司持续对传统化工化肥板块进行优化升级。此外，公司无水氟化氢项目、季戊四醇升级改造项目等均稳步推进，有望依托宜昌田家河园区的地理位置、原料资源等配套优势，提升产品竞争力，并实现产业链的延伸。截止2024 年末公司在建工程达45.0 亿元，较2023 年末增加18.0 亿元。
2024 年12 月公司公告拟以现金收购大股东宜化集团所持的宜昌新发投100%股权，后者持有新疆宜化39.4%的股权。新疆宜化资产质量优异，其拥有3000万吨煤炭、60 万吨尿素、30 万吨PVC+25 万吨烧碱、8 万吨三聚氰胺等产能。
2023 及2024 年新疆宜化净利润分别为22.4 及16.4 亿元，盈利水平优异。本次重组如落地将进一步增强公司尿素、PVC 等产品的规模优势及上游配套优势，增厚公司利润的同时助力公司实现产业链的升级。
投资建议：基于公司2024 全年业绩表现及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2025-2026 年的归母净利润预测由11.94/13.92 亿元调整为9.64/11.58亿元，并补充对2027 年的归母净利润预测13.78 亿元，对应当前PE 分别为15.5x/12.9x/10.8x。参考公司5 年历史估值水平，我们给予公司2026 年15 倍目标PE，对应目标价16.05 元，维持“强推”评级。
风险提示：项目进展不及预期；国际油价大幅波动；安全环保政策变化；收购无法达成等。