中国中免(601888)：2024年收入565亿同比降16% 关注修复弹性
简评及投资建议。
1. 2024 年收入下降16.38%，毛利率增加 0.21pct。公司2024 年实现收入565亿元，同比下降16.38%，其中4Q2024 同比下降19.46%；全年综合毛利率增加0.21pct 至32.03%， 1Q-4Q2024 主营业务毛利率各33.3%/33.9%/32.0%/28.5%。
①分品类：免税商品销售、有税商品销售分别同比降低12.58%/23.49%，毛利率分别为39.50%/13.45%，较去年同期+0.01/-1.8pct。②分地区：海南地区、上海地区营业收入分别为288.9/160.3 亿元，分别同比降低27.13%/10.02%，毛利率分别为23.73%/25.80%，较去年同期-2.03/+2.00pct。③按分部：2024年中免国际/三亚市内免税店/日上上海/海口免税城公司/海免公司营业收入分别达到371.5/204.2/160.3/55.7/35.5 亿元， 同比增长-19.3%/-28.0%/-10.0%/-18.5%/-27.7%，归属于上市公司股东净利润分别为17.0/3.6/5.1/-1.8/0.6 亿元，分别较去年同期增长-14.8%/-86.1%/99.6%/-633.6%/-70.9%。
2. 2024 年期间费用率增加2.0pct，4Q24 期间费用率同比增加1.8pct。全年销售费用为90.6 亿元，同比下降3.8%，销售费用率增加2.1pct 至16.0%；管理费用为19.9 亿元，管理费用率增加0.3pct 至3.5%；财务费用为-9.2 亿元，财务费用率降低0.3pct 至-1.6%；研发费用为0.2 亿元，同比下降66.0%，主要原因是报告期内研发活动支出减少所致。
4Q2024 期间费用率为19.2%，同比增加1.8pct。①销售费用22.7 亿元，同比减少8.6%，销售费用率为16.9%，同比增加2.0pct。②管理费用5.7 亿元，同比减少14.5%，管理费用率为4.2%，同比增加0.2pct。③财务费用-2.7 亿元，财务费用率为-2.0%，同比减少0.3pct。
盈利预测：我们预计：25 年收入606 亿元（+7.4%）、归母净利润48 亿元（+12.5%），给予2025 年30-35 倍PE，对应合理价值区间69.6-81.2 元，维持优于大市评级。
风险提示：市场竞争风险，海南极端天气影响，需求不及预期风险。