扬农化工(600486)2024年报点评：2024销量稳健增长 2025增量有望与周期共振
扬农化工发布2024 年年报，2024 年公司实现营收104.35 亿元，同比-9.09%，实现归母净利润12.02 亿元，同比-23.19%。其中Q4 实现营收24.19 亿元，同/环比+9.76%/+4.41%，实现归母净利润1.76 亿元，同/环比-13.71%/-32.91%。
扬农化工发布2024 年度利润分配方案，每股拟派发现金红利0.68 元（含税），预计派发现金红利2.77 亿元，股利支付率为23.01%。
评论：
穿越去库周期产销持续上涨，价格下滑盈利小幅回落。2023-2024 年，农药行业处于去库周期，下游采购趋于平淡，扬农化工在出货上展现出了穿越周期的能力，连续两年实现原药销量的增长，2024 年全年公司原药业务实现销量9.99万吨，同比+3.50%；制剂业务实现销量3.64 万吨，同比+1.77%。但受价格的影响，原药业务实现营收64.18 亿元，同比-13.07%，制剂业务实现营收15.45亿元，同比-7.78%。2024 年，由于原药价格持续延续下跌的影响，公司盈利能力有所下滑，全年实现销售毛利率23.11%，同比-2.59PCT，实现销售净利率11.53%，同比-2.12 PCT。值得注意的是，公司Q4 固定资产56.12 亿元，环比+35.82%，大量在建工程转固形成折旧在一定程度上拖累了Q4 利润。
菊酯价格初见曙光，看好农药周期修复。根据中农立华、百川盈孚数据，2024年扬农化工产品中的草甘膦、联苯菊酯、氯氰菊酯、功夫菊酯、硝磺草酮等产品均价分别为2.54、13.50、6.14、10.85、9.38 万元/吨，同比-21.82%、-23.50%、-7.22%、-21.75%、-14.35%。截至2025 年3 月22 日，上述5 个产品价格分别为2.30、12.80、7.50、11.00、8.60 万元/吨，其中草甘膦、氯氰菊酯、功夫菊酯的价格在2025 年分别从低位的2.29、5.50、10.70 万元/吨反弹而来。现阶段农药产业链库存已处于低位，新周期备货推动部分产品需求恢复，农药景气正在修复，在产业链低库存背景下，一旦供应链有环节出现扰动，农药有望表现出强势的价格弹性，在当前位置下，农药板块兼具高胜率和潜在的高弹性属性。
优创项目进入兑现期，背靠中化保障销售。2024 年，公司快速推进优创一期项目，提前 6 个月完成一期一阶段项目建设于Q2 进入试生产阶段，2025 年，优创一期一阶段项目有望充分释放，助力公司持续增长。项目的快速推进需要销售的保障，2025 年公司预计对中化体系公司销售的关联交易金额为37.25 亿元，同比+53.53%，将为公司新项目产能的消化提供有力保障。
投资建议：我们坚定看好农药龙头扬农化工的长期发展，在先正达的护航及公司自身内生的创新能力下，预计公司的业绩将表现出较强的韧性。由于农药价格下跌幅度超预期，我们下调2025、2026 年盈利预期，预计2025-2027 年公司归母净利润为13.64 / 15.72 / 17.73 亿元（2025/2026 前值为16.81 / 19.49 亿）。
根据可比公司PE 及公司自身情况，我们给予公司2025 年20x P/E，目标价格67.00 元/股，维持“强推”评级。
风险提示：农药价格持续下行；农药去库不及预期；项目建设不及预期。