藏格矿业(000408)：巨龙铜业投资收益大幅增长 紫金国际拟控股增强矿业协同
点评：
钾锂价格下跌致使营收下滑，巨龙铜业投资收益再创新高。2024 年，公司氯化钾及碳酸锂销售均价分别约为2115 元/吨和7.52 万元/吨，同比分别下跌14.9%和60.8%。由于产品价格的下跌，公司营收及对应业务毛利率出现下滑。2024年，公司氯化钾业务实现营收22.10 亿元，同比减少31.3%，对应业务毛利率同比减少11.4pct 至44.8%；碳酸锂业务实现营收10.22 亿元，同比减少48.4%，对应业务毛利率同比减少35.1pct 至45.4%。投资收益方面，2024 年公司参股公司巨龙铜业持续扩大铜精矿产能，全年生产铜精矿16.63 万吨，对应投资收益为19.28 亿元，同比增长48.7%。巨龙铜矿二期改扩建工程项目有望于2025 年底建成投产，达产后一二期合计年矿产铜将达30-35 万吨，届时归属公司权益的矿产铜产量将达9.2-10.8 万吨/年。
公司控股股东拟变更为紫金国际，产业协同助力矿产资源潜力释放。2025 年1月公司发布公告表示控股股东藏格创投及其一致行动人、第二大股东新沙鸿运投资与紫金国际签署了《控制权转让协议》。紫金国际将以35 元/股的对价收购上述主体合计持有的公司24.82%的股份，交易完成后紫金国际及其一致行动人将持有公司25%的股份，届时公司控股股东将变更为紫金国际，实际控制人将变更为上杭县财政局。紫金国际为紫金矿业旗下的全资子公司，公司控股股东变更为紫金国际后，公司可借鉴紫金矿业的全球化运营经验，全面深入开发已有的矿产资源，加快钾、锂资源潜力的释放。
盈利预测、估值与评级：2024 年，由于氯化钾、碳酸锂等主要产品价格的下跌，公司营收下滑。但得益于铜价的上涨，以及巨龙铜矿产量的增加，公司投资收益显著增加，整体业绩符合预期。我们维持公司2025-2026 年盈利预测，新增2027年盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为30.28/43.69/51.75亿元，维持“增持”评级。
风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争加剧，产能建设进度不及预期。