众兴菌业(002772)：双孢菇盈利突出 2025Q1利润逆势增长
公司发布2025 年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入4.73 亿元，同比-2.89%；实现归母净利润4820.02 万元，同比+38.72%。
分析判断:
营收小幅下滑，利润逆势增长
2025 年第一季度，公司实现营业收入4.73 亿元，同比小幅下降2.89%。然而，在营收微降的情况下，公司盈利能力显著提升，实现归属于上市公司股东的净利润4820.02 万元，同比增长38.72%。据公司年报，2025Q1 公司归母净利润同比增长的主要原因为：（1）金针菇生产基地部分项目技改停产，在亏损行情下缩窄了整体亏损额；（2）金针菇产品生产原材料采购成本较上年同期有所下降；（3）部分基建项目利息资本化导致财务费用降低。
金针菇价格持续下跌，技改停产缩减亏损
2024 年，公司实现营业收入19.35 亿元，同比增长0.21%，其中金针菇实现营业收入8.38 亿元，同比-8.06%，毛利率为4.97%，同比下滑9.14pct。双孢菇实现营业收入10.79 亿元，同比增长7.39%。据公司2024 年年报，食用菌行业整体竞争加剧，公司金针菇产品供过于求，销售价格低迷。据Wind 数据，金针菇价格自2023 年下半年以来价格持续低迷，2024 年金针菇大宗价为5.14 元/公斤，同比下降18%，2024Q4 至2025Q1 金针菇价格持续下跌，2025Q1 金针菇大宗价为4.63 元/公斤，同比下降12%，环比下降14%。为应对金针菇产品价格下行带来的冲击，公司根据市场情况适当调整产量，优化生产，面对2025Q1 金针菇价格持续下滑，公司金针菇生产基地部分项目技改停产，在亏损行情下缩窄整体亏损额，整体实现逆势增长。
双孢菇盈利高且稳定，对冲金针菇业务亏损
2024 年，公司双孢菇业务实现营收10.79 亿元，同比增长7.39%，营收占比提升至55.74%，毛利率为34.81%，同比增加2.94pct。产能方面，据公司公告，截止2024 年二季度末，公司双孢菇日产能为360 吨，2024 年期末，公司双孢菇项目湖北云梦基地陆续投入试生产，日产能增加60 吨，江苏涟水基地及安徽定远二期项目启动，我们由此判断，2024 年底公司双孢菇日产能提升至420 吨。据公司公告，由于双孢菇产品种植门槛较高，竞争相对缓和，盈利能力强，且公司双孢菇产品市场占有率较高，2024 年度毛利率提升，成为公司利润的主要来源。据食用菌商务网数据，2024 年中国双孢菇均价为11.75 元/公斤，同比增长4.17%。另外，公司北虫草项目已经满产，2024 年公司北虫草业务实现营收0.16 亿元，同比增长5.20%，营收占比0.84%，毛利率-82.81%，同比下降53.08pct，由于公司北虫草产品生产成本高，市场给予的品质溢价相对有限，自满产以来仍处于亏损状态。
投资建议
我们分析：1）公司作为食用菌生产企业龙头，截止2024 年6 月底，金针菇日产能为780 吨，由于公司主产品金针菇价格持续下滑，公司业绩承压；2）由于种植门槛高，公司双孢菇业务竞争较为缓和，2024 年仍然保持高毛利，有效对冲金针菇市场价格下降带来的亏损；3）面对金针菇业务的亏损，公司通过技改停产积极调整，有效缩减亏损。考虑到这些因素影响，我们下调公司2025 年营业收入27.34 亿元至21.18 亿元，新增预测公司2026-2027 年营业收入为21.92/24.58 亿元，下调2025 年归母净利润4.02 亿元至1.86 亿元，新增预测公司2026-2027 年归母净利润为2.60/3.21 亿元，下调2025 年EPS 0.99 元至0.47 元，新增预测公司2026-2027 年EPS 为0.66/0.82 元，2025 年4 月18 日股价7.7 元对应25-27 年PE 分别为16/12/9X，维持“增持”评级。
风险提示
原材料价格波动风险，市场竞争加剧导致产品价格下降风险，销售价格及利润季节性波动风险。